
|

|

|
วันศุกร์ที่ 21 กรกฎาคม พ.ศ. 2549
|

|
|
|

|
|
|
|
|


ข้อเด่น ข้อด้อย
Value Way : มนตรี นิพิฐวิทยา
การดำเนินงานของบริษัทต่างก็มีจุดเด่นและจุดด้อยกันทุกบริษัท ในบางธุรกิจจะไม่อาจหลีกเลี่ยงได้เลยเพราะเป็นธรรมชาติของธุรกิจนั้นๆ โดยเฉพาะ ข้อเด่น ข้อด้อยที่กล่าวถึงนั้นคือ Operating Leverage ซึ่งเป็นเรื่องที่นักลงทุนควรรู้และเข้าใจ
การจะอธิบายความหมายของ Operating Leverage นั้นเราต้องเริ่มจากสมการกำไร-ขาดทุน
กำไร = รายได้ - ค่าใช้จ่าย
รายได้นั้นคือราคาขายคูณปริมาณการขาย ส่วนค่าใช้จ่ายคือต้นทุนที่ถูกใช้ประโยชน์แล้วหรือเสื่อมค่าไปแล้วตามเวลา ต้นทุนยังสามารถแบ่งออกไปได้ตามวัตถุประสงค์ในการวิเคราะห์ได้อีกหลายแบบ แต่เราจะมาดูแบบที่แบ่งออกเป็นสองส่วน คือ ต้นทุนคงที่ และต้นทุนผันแปร
ต้นทุนคงที่ (Fixed Cost) ต้นทุนแบบนี้เมื่อถูกใช้ประโยชน์หรือเสื่อมค่าไปตามเวลาจะเป็นค่าใช้จ่ายคงที่ (Fixed Expenses) ต้นทุนคงที่นี้มักจะเป็นต้นทุนค่าเสื่อม ค่าเสื่อมราคาเครื่องจักรอุปกรณ์ อาคารสถานที่ ส่วนที่ดินไม่มีการหักค่าเสื่อม แต่มีต้นทุนแฝงเอาไว้ เช่นต้นทุนดอกเบี้ยกรณีกู้มาซื้อ ถ้าไม่กู้มาซื้อก็จะมีต้นทุนค่าเสียโอกาส (นักบัญชีไม่คิด แต่นักลงทุนต้องพิจารณา) ซึ่งถ้าไม่ผลิต ต้นทุนเหล่านี้ก็จะเปลี่ยนเป็นค่าใช้จ่ายไปตามเวลา
ต้นทุนผันแปร (Variable Cost) ต้นทุนเหล่านี้มักจะประกอบไปด้วยต้นทุนวัตถุดิบ ค่าแรงในการผลิต ค่าขนส่ง (ค่าน้ำมัน เพราะต้นทุนรถบรรทุกไปอยู่ในต้นทุนคงที่แล้ว) ต้นทุนส่วนนี้ถ้าผลิตมากก็จะมีค่าใช้จ่ายมากไปตามปริมาณการผลิต
ถ้าเราเอายอดขายหักด้วยต้นทุนคงที่เราจะได้ตัวเลขที่เรียกว่า Contribution Margin ต้องขออภัยที่ผมหาคำแปลที่สื่อความหมายตรงๆ ไม่ได้ แต่เจ้าคำๆ นี้ สำคัญมาก เราสามารถเอาไปประเมินบริษัทได้ว่ากำลังจะแย่หรือไม่ เพราะรายได้หักต้นทุนคงที่แล้วถ้าเหลือไม่พอต้นทุนผันแปรละก็บริษัทขาดทุนเห็นๆ
ยิ่งตัวเลขนี้สูงมากๆ สื่อให้เห็นว่าบริษัทนี้มี Operating Leverage สูง ส่วนบริษัทที่มี Contribution Margin ต่ำ แสดงว่ามีความยืดหยุ่นสูงมาก โอกาสในการขาดทุนมากๆ หรือกำไรสูงมากๆ จะน้อยกว่า แต่ทั้งนี้ต้องไปดูการตลาดของเขาว่ามั่นคงแค่ไหน ยอดขายเพิ่มขึ้นได้ตลอด ปรับราคาได้ลูกค้าไม่หนี บริษัทจะมีกำไรตลอด ซึ่งก็มีให้เห็นแต่เราไม่ชอบเพราะขึ้นลงช้า ไม่มันส์
ข้อเด่นของบริษัทที่มี Operating Leverage สูงก็คือในเวลาที่ยอดขายสูงๆ มี Contribution Margin สูงเหนือต้นทุนคงที่ และต้นทุนผันแปรมากๆบริษัทจะกำไรสูงมากเรียกว่าเป็นบริษัทที่กำลังรุ่งเลยก็ว่าได้
ข้อด้อยคือเมื่อยามใดที่สินค้าราคาตกต่ำ หรือปริมาณการขายลดลง หรือซวยหนักเข้าไปอีกเพราะลดลงพร้อมๆ กัน บริษัทจะขาดทุนแน่ๆ เพราะต้นทุนคงที่ไม่ลดลงนอกจากเครื่องจักรที่มีอยู่ตัดค่าเสื่อมหมดไปแล้ว แต่ก็นั่นแหละเครื่องจักรในอุตสาหกรรมเหล่านี้จำเป็นต้องบำรุงหรือปรับปรุงให้มีความทันสมัยตลอดเวลา ไม่อย่างนั้นก็ไม่ทันคู่แข่ง
ที่กล่าวมาทั้งหมดเป็นตัวเลขที่นักลงทุนต้องวิเคราะห์ออกมาเอง โดยพิจารณาจากงบการเงินโดยดึงเอาค่าเสื่อมราคาจากงบกระแสเงินสด และประเมินสภาวะตลาดของธุรกิจนั้นๆ ให้ได้ เพื่อนำมาวิเคราะห์ก่อนที่บริษัทนั้นจะแสดงตัวเลขกำไรที่ลดลงจนถึงขาดทุน
ทั้งนี้เป็นเพราะระบบบัญชีไม่ได้แสดงผลออกมาแบบนี้ บัญชีแสดงผลตามเกณฑ์คงค้างโดยยึดเกณฑ์ว่า รายได้ต้องจับคู่กับค่าใช้จ่าย ดังนั้นเมื่อผลิตสินค้ามาแล้วยังไม่ได้ขายออกไปต้นทุนในการผลิตทั้งคงที่และผันแปรจะถูกบันทึกเก็บไว้ในรูปของต้นทุนสินค้าคงเหลือ (Inventory) เมื่อเกิดยอดขายในห้วงเวลาต่อมาก็จะนำต้นทุนสินค้าคงเหลือในส่วนที่เก็บเอาไว้ ซึ่งอาจจะยังมีต้นทุนที่ต่ำอยู่เพราะผลิตมากๆ ต้นทุนต่อหน่วยจะต่ำ บริษัทก็จะยังคงแสดงกำไรที่สูงต่อไปอีกหลายห้วงเวลา
ดังนั้นเราต้องประเมินสภาพของตลาดในธุรกิจนั้น ๆ ว่าต่อไปแล้วจะออกมาในลักษณะใด เช่น สินค้ากำลังมีความต้องการสูง สินค้าเป็นที่ต้องการมาก ราคาก็จะสูง ปริมาณสินค้าก็จะสูง บริษัทนี้จะมีกำไรในอีกไม่กี่ไตรมาส ถ้าราคาหุ้นยังถูกอยู่ก็รีบซื้อแม้ P/E จะสูงก็ตาม
หากเราถือหุ้นอยู่แต่ความต้องการยังเพิ่มขึ้นก็ให้ถือไปก่อนในช่วงนี้ เพื่อรอรับผลประโยชน์ต่อไป ช่วงนี้ P/E อาจจะเริ่มคงที่เพราะทุกคนรับรู้ว่าบริษัทมีกำไรงาม หากเห็นว่าในไม่กี่ไตรมาสข้างหน้าความต้องการจะเริ่มลดลงหรือธุรกิจได้ผ่านจุดสูงสุดไปแล้ว เริ่มมีคู่แข่งที่ขยายกำลังการผลิต (หรือแม้แต่บริษัทที่เราถืออยู่) แม้ช่วงนี้ P/E จะต่ำอย่างไรก็ขอให้รีบตัดใจขายได้เลย เพราะในไม่กี่ไตรมาสบริษัทจะเริ่มแสดงกำไรที่ลดลง และจะตามมาด้วยราคาหุ้นที่ลดลง
คงนึกออกนะครับว่าผมหมายถึงบริษัทในกลุ่มใดบ้าง มีให้เห็นแล้วว่าทำไม P/E ต่ำแล้วไม่น่าซื้อ แต่ P/E สูงกลับน่าสนใจ
ส่วนการมองธุรกิจนั้นตัวใครตัวมันครับ แต่ละท่านต้องศึกษาหาข้อมูลกันเอาเอง ใครขยันจะเห็นก่อน และได้ผลตอบแทนสูง ใครเห็นช้าก็ลดลงตามเวลาที่เห็น ส่วนใครไม่รู้เรื่องเลยและไม่มีข้อมูลก็อย่าเข้าไม่ยุ่งเกี่ยว เพราะถ้าคุณโลภ คุณจะกลายเป็นเหยื่อ คุณว่าจริงไหม
บริษัทส่วนมากมักนิยมขยายการผลิตโดยอ้างถึงความประหยัดจากขนาด (Economic of scale) จริงๆ ก็คือ พยายามจะเพิ่ม Operating Leverage กันนั่นแหละ ขยายกำลังการผลิตก็ต้องลงทุนเครื่องจักร อุปกรณ์ ซึ่งนำมาซึ่งต้นทุนคงที่ แต่ถ้าบริษัทสามารถสร้างตลาดรองรับ และลดต้นทุนผันแปรได้ในระดับที่ยังคงรักษาฐานกำไรให้เติบโตได้ก็จะเป็นบริษัทที่น่าลงทุนอย่างยิ่ง
เพราะยุคนี้สมัยนี้ ประหยัดจากขนาดอย่างเดียวไม่ได้ต้องประหยัดจากความเร็ว (Economic of speed) คือทำให้ไวเพื่อจะรับผลประโยชน์ในช่วงที่กำลังดีๆ ได้เต็มที่ สร้างฐานการตลาดเอาไว้ให้มากที่สุด
บริษัทที่จะทำอย่างนี้ได้จะต้องมีเงินสดมากในช่วงที่บริษัทอื่นเขาแย่ๆกัน บริษัทที่มีเงินจะหาโอกาสลงทุนเพื่อรอรับการขยายตัวที่จะเกิดขึ้นและรับไปก่อนเพราะกำลังการผลิตพร้อมกว่าเพื่อน ได้ทั้งฐานลูกค้า และได้รับผลกำไร
เมื่อไรที่ท่านได้ยินคำอ้างว่าการลงทุนของบริษัทไหนก็ตามว่าการลงทุนเพื่อให้เกิดการประหยัดจากขนาดก็ขอให้กลับมาพิจารณาด้วยว่า ประหยัดจากการลงทุนให้เกิดต้นทุนต่อหน่วยที่ลดลงแล้วเขาประหยัดต้นทุนทั้งคงที่หรือผันแปรไปด้วยหรือไม่ หรือขยายเพียงเพราะมันผลิตไม่ทัน
ตัวอย่างเรื่องนี้ให้ดูบริษัทญี่ปุ่น เขามีโปรแกรมที่เน้นการควบคุมต้นทุนต่อเนื่อง ลดการสูญเสีย เน้นคุณภาพ ลดต้นทุนตลอดเวลา ไม่ใช่แย่แล้วมาลดต้นทุนกันเป็นบ้าเป็นหลังอย่างบริษัทที่เราเห็นๆ กัน
|
|