หุ้นไทยเมื่อไรจะฟื้น/ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

[Thai VI Article]

ตลาดหุ้นไทยตั้งแต่ปี 2540 ซึ่งเป็นปีวิกฤติ “ต้มยำกุ้ง” มาจนถึงปัจจุบันและผ่านวิกฤติรุนแรงมาอย่างน้อยอีก 3 ครั้ง คือวิกฤติไฮเท็คในตลาดหุ้นสหรัฐในปี 2000 วิกฤติซับไพร์มของอเมริกาปี 2008 และล่าสุดคือวิกฤติโควิด-19 ในปี 2020 หรือปีที่แล้วที่ยังถือว่าไม่สงบ- อย่างน้อยในประเทศไทย แต่หลังจากวิกฤติทุกครั้งที่ดัชนีตลาดหลักทรัพย์ตกลงมาอย่างรุนแรงขนาดอย่างน้อย 40-50% มันก็ปรับตัวกลับขึ้นมาได้เท่าเดิมและปรับตัวขึ้นต่อไปหลังจากที่วิกฤติผ่านพ้นไปและเศรษฐกิจกลับมาเติบโต “อย่างแรง” และโตเกินกว่าช่วงก่อนวิกฤติในที่สุด

ถ้าจะพูดอย่างถูกต้องในช่วงเวลานี้เกี่ยวกับวิกฤติโควิด-19 เราก็คงจะต้องบอกว่า “โลก” กำลังจะผ่านวิกฤติครั้งนี้ไปแล้ว ตัวเลขการเติบโตของ GDP ล่าสุดจากประเทศจีนคือ ในไตรมาสแรกจะโตประมาณ 18.3% ซึ่งเป็นการโตที่สูงที่สุดในรอบเกือบ 30 ปี จากการตกต่ำลงเนื่องจากปัญหาโควิด-19 ในไตรมาส 1 ของปีที่แล้ว และต่อจากนี้เศรษฐกิจก็จะเติบโตเป็นปกติและอย่างรวดเร็วต่อไปตามที่เคยเป็นมาตลอดหลายสิบปีที่ผ่านมา ในส่วนของตลาดหลักทรัพย์เองนั้น ดัชนีตลาดหุ้นของประเทศซึ่งรวมถึงเซี่ยงไฮ้และเสิ่นเจิ้นต่างก็ปรับตัวขึ้นสูงกว่าช่วงก่อนเกิดวิกฤติโควิด-19 ไปมากแล้ว เช่นเดียวกัน เศรษฐกิจของสหรัฐเองก็กำลังฟื้นตัว-อย่างแรง ตัวเลขการบริโภค การผลิต การจ้างงานและอื่น ๆ เติบโตขึ้นมากในไตรมาสแรกและการเติบโตของ GDP โดยรวมน่าจะอยู่ที่ 5-6% ขึ้นไป ซึ่งก็เป็นตัวเลขที่สูงมาก และก็เช่นกัน ในส่วนของดัชนีตลาดหุ้นก็ฟื้นตัวจนสูงกว่าช่วงก่อนโควิดและสูงที่สุดในประวัติศาสตร์ไปแล้ว

แต่เศรษฐกิจของไทยนั้น กลับดูเหมือนว่าจะยัง “ไม่ฟื้น” จากวิกฤติ ตัวเลขไตรมาส 1 ปี 2564 คงจะยังไม่ดีนัก ตัวเลขทั้งปีที่เคยคาดว่าจะฟื้นตัวถึง 4% ซึ่งเป็น “ภาวะปกติ” ก็ถูกปรับให้ลดลงคงเหลือประมาณ 2-3% ทั้ง ๆ ที่ปีที่แล้ว GDP ติดลบไปถึงกว่า 6% นั่นแปลว่าเศรษฐกิจของเราจะยังไม่กลับไปเท่าเดิมก่อนโควิด-19 ในปี 2562 และถ้าโชคดี ปี 2565 เรากลับไปโตได้ “ตามปกติ” ที่ประมาณ 4% เศรษฐกิจของเราก็จะกลับมาเท่ากับเมื่อสิ้นปี 2562 ภายในเวลา 3 ปี หรือพูดง่าย ๆ วิกฤติโควิด-19 อาจจะทำให้เศรษฐกิจไทย “หายไป 3 ปี” ในขณะที่เศรษฐกิจจีนแทบไม่หายเลย และเศรษฐกิจสหรัฐก็อาจจะหายไปแค่ 1-2 ปี และนั่นก็สะท้อนมาที่ตลาดหลักทรัพย์ของไทยที่ดัชนีตลาดหุ้นนั้น แม้ว่าจะฟื้นขึ้นมาจากจุดต่ำสุดที่เคยตกลงไปเกือบ 40% แต่ก็ยังไม่สามารถกลับมาที่จุดเดิมก่อนโควิด-19 ได้

คำถามสำคัญก็คือ เมื่อไรเศรษฐกิจไทยจะฟื้นตัวและหุ้นจะ “Turnaround” วิ่งขึ้นไปจนเลยดัชนีช่วงก่อนโควิด-19 และขึ้นต่อไปตามที่ควรจะเป็นตาม “การเติบโตปกติ” ของประเทศไทย ในประเด็นนี้ผมอยากจะย้อนหลังกลับไปดูประวัติศาสตร์ของการฟื้นตัวของดัชนีหุ้นหลังวิกฤติเศรษฐกิจตั้งแต่ปี 2540 สิ่งที่ผมพบก็คือ

ข้อแรก การฟื้นตัวของดัชนีตลาดหลักทรัพย์หลังวิกฤติทุกครั้ง จะเป็นการฟื้นตัวที่รุนแรง และนั่นมักจะเป็นช่วงเวลาที่ปัจจัยทุกอย่างชี้ว่าเศรษฐกิจจะกลับมาเริ่มเติบโตอย่างรวดเร็วภายในเวลาประมาณไม่เกิน 1-2 ปี เริ่มตั้งแต่วิกฤติปี 2540 ที่เศรษฐกิจตกลงมา 2 ปี รวมกันถึง 10.4% และดัชนีหุ้นตกต่ำลงมาประมาณ 57% ในช่วงเดียวกัน หลังจากนั้น คือในปี 2542 เศรษฐกิจก็เริ่มฟื้นตัวแต่ก็เป็นไปอย่างช้า ๆ ในมาตรฐานขณะนั้นที่ 4.6% เนื่องจากกิจการขนาดใหญ่ของประเทศแทบทั้งหมดต้อง “ปรับโครงสร้างทางการเงิน” ผลก็คือ ดัชนีตลาดเพิ่มขึ้นเพียง 36% ในปี 2542

วิกฤติหุ้นไฮเท็คของสหรัฐในปี 2000 หรือปี 2543 นั้น เศรษฐกิจไทยไม่ได้รับผลกระทบมากนัก แต่การเติบโตของ GDP ก็ไม่ดีนักอยู่ที่ 4.5% อาจจะเนื่องจากเศรษฐกิจสหรัฐเลวร้ายทำให้การส่งออกของไทยไม่ดีอย่างที่ควรจะเป็น อย่างไรก็ตาม ดัชนีตลาดหุ้นไทยก็ตกลงมาประมาณ 44% เป็น “วิกฤติตลาดหุ้น” และการฟื้นตัวในปี 2544 ก็น่าจะดีถ้าไม่ใช่เพราะว่าอเมริกาประสบกับภัยก่อการร้ายกรณีถล่มตึกเวิร์ลเทรดเซ็นเตอร์ซึ่งน่าจะมีส่วนทำให้เศรษฐกิจไทย “ตกต่ำลง” และ GDP เติบโตแค่ 3.4% ซึ่งในสมัยนั้นแทบจะเรียกว่า “เศรษฐกิจถดถอย” ผลก็คือ ดัชนีตลาดหุ้นไทยปรับตัวขึ้นเพียง 12.9% ก่อนที่จะปรับตัวขึ้นต่ออย่างแรงเมื่อเศรษฐกิจฟื้นตัวจริงๆ ในปี 2545 และ 2546 ที่ GDP เติบโตขึ้น 6.1 และ 7.2% ในขณะที่ดัชนีหุ้นปรับตัวขึ้นถึง 17.3% และ 116.6% ตามลำดับ

วิกฤติซับไพร์มในปี 2008 หรือปี 2551 นั้นทำให้ดัชนีหุ้นไทยตกลงมา 47.5% ตาม “วิกฤติเศรษฐกิจ”ของไทยที่ GDP โตเพียง 1.7% พอถึงสิ้นปี 2552 แม้ว่าเศรษฐกิจไทยยังติดลบ 0.7% แต่ตลาดหุ้นก็ฟื้นตัวแล้วและดัชนีหุ้นปรับตัวขึ้นไปถึง 63.3% เนื่องจากอาจจะเห็นแล้วว่าเศรษฐกิจผ่านวิกฤติไปได้แน่นอน ดังนั้น ปี 2553 จึงเห็นดัชนีตลาดหลักทรัพย์ปรับตัวขึ้นไปอีก 40.5% สอดคล้องกับการเติบโตของ GDP ที่เติบโตขึ้นแรงถึง 7.5%

ผมคงต้องเสริมซักเล็กน้อยว่าในปีต่อมาคือปี 2554 ประเทศไทยก็เกิด “Mini Crisis” หรือวิกฤติเล็ก ๆ จากน้ำท่วมใหญ่ที่ทำให้ GDP เติบโตแค่ 0.8% อย่างไรก็ตาม มันไม่ได้กระทบกับบริษัทขนาดใหญ่ที่อยู่ในตลาดหลักทรัพย์มากนัก กำไรของบริษัทจดทะเบียนไม่ได้ถูกกระทบเลย ผลก็คือ ดัชนีตลาดหลักทรัพย์ปรับตัวลงเพียง 0.7% ในปี 2554 และเมื่อเศรษฐกิจฟื้นตัวอย่างแรงเติบโตถึง 7.2% ในปี 2555 หลังน้ำท่วมใหญ่อานิสงค์ส่วนหนึ่งจากการที่ต้องซ่อมสร้างอาคารสิ่งปลูกสร้างและเครื่องจักรที่ถูกน้ำท่วม ดัชนีตลาดหุ้นก็ “ฟื้นตัว” ปรับตัวเพิ่มขึ้นถึง 35.8%

หลังจากปี 2555 ดูเหมือนว่าเศรษฐกิจของไทยจะเริ่มเข้าสู่ “บริบทใหม่” ของการ “โตช้าลง” อย่างมาก ปี 2556 เศรษฐกิจไทยโตเพียง 2.7% และปี 2557 โตเพียง 1.0% ส่วนหนึ่งอาจจะเนื่องมาจากความวุ่นวายทางการเมืองและการรัฐประหาร และหลังจากนั้น GDP ของไทยก็โตสูงสุดเพียงปีละ 3-4% มาตลอด การเติบโตของการลงทุนและการส่งออกสินค้าซึ่งเป็น “กระดูกสันหลัง” ของไทย อ่อนแอลงมากเนื่องจากกำลังแรงงานของไทยที่แก่ตัวลงอย่างรวดเร็วในระดับต้น ๆ ของประเทศที่กำลังพัฒนาทั้งหลาย ทำให้การลงทุนทางตรงจากประเทศพัฒนาแล้วหันเหจากไทยสู่ประเทศ “กำลังพัฒนาใหม่” ในย่านอาเซียนที่เริ่มเปิดประเทศเต็มที่ ซึ่งรวมถึงเวียตนามและอินโดนีเซีย ที่เศรษฐกิจโตขึ้นอย่างรวดเร็วในขณะที่เศรษฐกิจไทยถดถอยและเติบโตช้าลง “อย่างถาวร” ว่าที่จริง ถ้าหากไม่ใช่เพราะนักท่องเที่ยวโดยเฉพาะชาวจีนที่เริ่มออกนอกประเทศและหลั่งไหลมาสู่ประเทศไทยจำนวนมหาศาลในช่วงเกือบ 10 ปีที่ผ่านมา เศรษฐกิจไทยก็คงจะแย่ยิ่งกว่านั้น

วิกฤติโควิด-19 นั้น ที่กระทบหนักมากจริง ๆ ก็คือ การท่องเที่ยวเดินทางโดยเฉพาะที่ข้ามประเทศหายไปเกือบหมด ซึ่งนั่นก็คือ “กระดูกสันหลัง” ทางเศรษฐกิจใหม่ของไทย ดังนั้น เศรษฐกิจของไทยจึงถูกกระทบหนักมากที่สุดแห่งหนึ่งของโลก การฟื้นตัวทางเศรษฐกิจของไทยจะทำได้น้อยมากหากโควิดในระดับโลกและไทยไม่สงบลงอย่าง “ถาวร” ซึ่งในเวลานี้ดูเหมือนว่าจะเป็นไปได้ก็ต้องมีการฉีดวัคซีนอย่างแพร่หลายและทั่วถึงที่จะก่อให้เกิด “ภูมิคุ้มกันหมู่” เท่านั้น ซึ่งสิ่งนี้ก็ต้องใช้เวลา แต่ผมคิดว่าอย่างไรก็ต้องเกิดขึ้น และเมื่อเกิดขึ้นแล้ว เศรษฐกิจไทยก็น่าจะฟื้นตัวแรงและกลับไปเติบโต “ปกติ” ที่ประมาณ 3-4% ต่อปีได้ และถ้าเป็นอย่างนั้น ดัชนีตลาดหุ้นก็น่าจะต้องปรับตัวขึ้น “แรง” อย่างที่เคยเกิดขึ้นมาตลอดหลังภาวะวิกฤติตั้งแต่ปี 2540 เป็นต้นมา

ความกังวลของผมในเรื่องของการ “Turnaround” หรือการฟื้นตัวของวิกฤติรอบนี้ก็คือ เราจะต้องใช้เวลาอีกนานเท่าไรจึงจะได้นักท่องเที่ยวปีละ 40 ล้านคนกลับมาเที่ยวในประเทศไทย วัคซีนที่ใช้กันอยู่นั้นได้ผลดีโดยไม่มีการเปลี่ยนแปลงในด้านของการป้องกันเชื้อไวรัสที่อาจจะกลายพันธุ์ได้ นอกจากเรื่องของการท่องเที่ยวแล้ว ผมเองก็ยังห่วงว่า เวลาที่ “หายไป” หลายปีเนื่องจากวิกฤติโควิดนั้น มันได้ทำลายความสามารถในการเติบโตทางเศรษฐกิจของเรามากน้อยแค่ไหนเมื่อคำนึงถึงว่าคนไทยเราแก่ตัวลงเร็วมากทุกปี กำลังแรงงานเองก็กำลังลดลงทุกปีโดยที่ความสามารถของคนก็ดูเหมือนว่าจะไม่ค่อยเพิ่มขึ้น ทั้งหมดนี้ทำให้ผมวิตกว่า การฟื้นตัวของเศรษฐกิจและตลาดหุ้นรอบนี้อาจจะมาพร้อมกับ “จุดจบ” ที่เราจะต้องหา “จุดเริ่มต้นใหม่” ของประเทศไทยว่าเราจะไปทางไหน มิฉะนั้น เราก็อาจจะไม่สามารถเติบโตต่อไปและประเทศติด “กับดักชนชั้นกลาง” ตลอดไป ซึ่งก็จะทำให้ดัชนีตลาดหุ้นไม่ไปไหนอีกนานมาก