เศรษฐกิจสหรัฐในปี 2020 อาจร้อนแรงเกินไป/ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ

[Thai VI Article]

ในเดือน ก.พ. ตลาดทุนกลับมาแสดงความกังวลในระดับหนึ่ง เกี่ยวกับความเสี่ยงที่เศรษฐกิจสหรัฐ อาจต้องเผชิญกับแรงกดดันจากเงินเฟ้อ

แรงกดดันจากเงินเฟ้อที่ปรับสูงขึ้นเกินกว่าคาดได้ในครึ่งหลังของปีนี้ ความกังวลดังกล่าวยังไม่ใช่ความเห็นของเสียงส่วนใหญ่ แต่มีความเป็นไปได้ว่าภายในกลางปีนี้เงินเฟ้อในสหรัฐจะเป็นเรื่องที่มีการกล่าวถึงกันอย่างแพร่หลายและอาจเป็นข้อกังวลหลักของตลาดทุน ตลาดเงินและประชาชนทั่วไปได้

ในเมื่อเราจะต้องระวังเงินเฟ้อดังนั้นหลายคนจึงอาจคิดว่าจะต้องติดตามดูตัวเลขเงินเฟ้อที่ประกาศออกมาทุกเดือน เช่น ดัชนีราคาผู้บริโภค (Consumer Price Index) หรือดัชนีการใช้จ่ายเพื่อบริโภคของบุคคล (Personal Consumption Expenditure Index) แต่หากทำเช่นนั้นก็น่าจะเข้าใจผิดและคิดว่าเงินเฟ้อปรับสูงขึ้นอย่างมากในไตรมาส 2 ของปีนี้เพราะราคาสินค้าและบริการจะปรับสูงขึ้นอย่างมากเนื่องจากราคาสินค้า (รวมถึงพลังงาน) และราคาบริการด้านการท่องเที่ยวได้ปรับลดลงอย่างมากในไตรมาส 2 ของปีที่แล้ว ดังนั้นตัวเลขเงินเฟ้อในไตรมาส 2 ปีนี้จะปรับเพิ่มขึ้นอย่างมากเพราะใช้ราคาในไตรมาส 2 ของปีที่แล้วเป็นฐานในการคำนวณ

ตัวอย่างเช่นเนื่องจากราคาสินค้าโดยรวมในสหรัฐปรับลดลงประมาณ 1.2% ในไตรมาส 2 ของปี 2020 ดังนั้นหากเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นตามปกติเฉลี่ย 2% ในกรณีที่ไม่มีโรคระบาด COVID-19 ก็จะทำให้ตัวเลขเงินเฟ้อในไตรมาส 2 ของปีนี้จะสามารถปรับเพิ่มขึ้นเกินกว่า 3% หรือถึง 4% ได้โดยง่าย แต่จะไม่สามารถสรุปได้ว่าเศรษฐกิจสหรัฐกำลังเผชิญกับปัญหาเงินเฟ้อที่ยืดเยื้อเพราะจะเป็นเพียงการเพิ่มขึ้นของราคาเมื่อเปรียบเทียบกับปีก่อน แต่ไม่จำเป็นต้องปรับเพิ่มขึ้นในระดับเดียวกันอย่างต่อเนื่องในครึ่งหลังของปีนี้

นอกจากนั้นก็ยังมีความเป็นไปได้อย่างมากว่าจะมีการใช้จ่ายเงิน (ทั้งในด้านการบริโภคและการลงทุน) ที่ทะลักออกมาอย่างมากและต่อเนื่องในครึ่งหลังขอองปี 2021 นี้ เพราะรัฐบาลสหรัฐแจกเงินและอัดเงินให้กับประชาชนอย่างมากมาย เช่นในปี 2020 นั้นรัฐบาลสหรัฐ “ใส่เงิน” เข้าไปในเศรษฐกิจด้วยนโยบายการคลังคิดเป็นมูลค่ารวมทั้งสิ้น 3.5 ล้านล้านเหรียญสหรัฐหรือเกือบ 18% ของจีดีพีในปี 2020 (รัฐบาลไทย “ใส่เงิน” โดยนโยบายการคลังไม่ถึง 4% ของจีดีพีในปี 2020) ดังนั้นจึงมีการอ้างตัวเลขที่ประเมินว่าในช่วงเดือนมีนาคมถึง พฤศจิกายน 2020 นั้น คนอเมริกันมีเงินออม (เหลือที่ยังไม่ได้ใช้) เพิ่มขึ้น 1.56 ล้านล้านเหรียญ ทั้งนี้ยังไม่รวมเงินที่รัฐบาลทรัมพ์แจกเพิ่มอีก 900,000ล้านเหรียญที่ได้รับอนุมัติจากรัฐสภาเมื่อเดือนธันวาคมที่ผ่านมา (โดยจะจ่ายเงินให้กับประชาชนอีกคนละประมาณ 600 เหรียญ)

ดังนั้นเมื่อได้มีการฉีดวัคซีนกันอย่างทั่วถึง ทำให้คนอเมริกันมีภูมิคุ้มกัน COVID-19 อย่างแพร่หลายภายในไตรมาส 3 ตามแผนแล้ว ก็น่าจะทำให้เกิดการแย่งกันใช้เงินอย่างกว้างขวางเพราะมีการ “อั้น” การใช้จ่ายอย่างมากและประชาชนก็ยังมีเงินออมเหลือใช้เต็มกระเป๋า ทั้งนี้ยังไม่รวมมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจที่ประธานาธิบดีไบเดนกำลังเสนอต่อสภาที่มีมูลค่าอีก 1.9 ล้านล้านเหรียญสหรัฐหรือเกือบ 9% ของจีดีพี (ที่อาจถูกลดทอนลงบ้าง) แต่ก็น่าจะแจกเงินให้ประชาชนอีก $1,400 เหรียญต่อคน ซึ่งเงินจำนวนดังกล่าวน่าจะนำออกมาแจกจ่ายให้กับประชาชนได้ตั้งแต่ไตรมาส 2 ของปีนี้เป็นต้นไป

ถามว่าการแย่งกันกินและแย่งกันใช้เนื่องจาก pent-up effective demand นี้จะทำให้เกิดเงินเฟ้อมากไหม ก็ต้องบอกว่ามีโอกาสทำให้ดัชนีราคาผู้บริโภคเพิ่มขึ้นได้อย่างมาก เพราะส่วนที่ “อั้น” หรือ pent-up มากที่สุดคือ “การบริการ” เช่น การท่องเที่ยวและร้านอาหารซึ่งเป็นอุตสาหกรรมที่ไม่สามารถผลิต “สินค้า” (บริการ) สต็อกเอาไว้ก่อนเพื่อรองรับอุปสงค์ที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นได้ ตรงกันข้ามร้านอาหารที่ต้องปิดตัวลงไปแล้วหลายแห่งจะลดกำลังการผลิตบริการลงจากยุคก่อนะการระบาดของ COVID-19 ดังนั้นเงินเฟ้อในส่วนของภาคบริการจึงน่าจะรุนแรงและยืดเยื้อกว่าภาคส่วนอื่นๆ ของเศรษฐกิจอีกด้วย

ประเด็นที่ตามมาคือการคำนวณ Output Gap หรือปริมาณสินค้าและบริการที่เศรษฐกิจมีศักยภาพที่สามารถผลิตได้ (potential output) เทียบกับปริมาณสินค้าและบริการที่เศรษฐกิจกำลังผลิตอยู่ในขณะนี้ ซึ่งในสหรัฐนั้น Congressional Budget Office ประเมินว่า Output Gap ในปี 2021 นั้นอาจมีเพียง 1.7% น้อยกว่ามาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจที่ประธานาธิบดีไบเดนกำลังเสนอต่อสภาที่มีมูลค่าเท่ากับ 9% ของจีดีพี กล่าวคือสูงกว่า Output Gap ประมาณ 5 เท่า ดังนั้นจึงน่าจะขับเคลื่อนให้เงินเฟ้อสูงได้อย่างมากในปี 2021

ดังนั้น สิ่งที่ต้องประเมินคือเงินเฟ้อที่สหรัฐจะ “ติดลมบน” และยืนอยู่ที่ระดับสูงเกินกว่า 2.5% (ที่เป็นเป้าเฉลี่ยของธนาคารกลางสหรัฐ) อย่างเต่อเนื่องไปในปี 2022 และ 2023 หรือเพราะหากเป็นเช่นนั้น ธนาคารกลางสหรัฐก็คงน่าจะต้องเปลี่ยนท่าทีในเชิงของอัตราดอกเบี้ยนโยบายและการทำคิวอี (พิมพ์เงินใหม่ออกมาซื้อพันธบัตร) ซึ่งบางคนอาจสรุปว่าดังนั้นเงินเฟ้อจึงน่าจะเป็นปัญหาของปี 2022 ไม่ใช่ปี 2021 แต่หากเงินเฟ้อจะ “ติดลมบน” ในปี 2022 ตลาดทุนก็จะต้องคาดการณ์และปรับตัวไปก่อนแล้วประมาณไตรมาส 3 ของปีนี้

อีกประเด็นหนึ่งที่สำคัญคือ ตัวทวีคูณของประมาณเงิน (money multiplier) ที่ปรับลดลงอย่างต่อเนื่อง กล่าวคือในสหรัฐนั้นปริมาณฐานเงินที่มีอยู่นั้นเคยหมุนประมาณ 9 รอบต่อปี แต่ปรับลดลงมาตลอด หมายความว่าเมื่อธนาคารกลางพิมพ์เงินออกมาเพิ่ม ธนาคารพาณิชย์ไม่ยอมปล่อยสินเชื่อเพิ่มโดยนำเงินกลับไปฝากเอาไว้ในบัญชีของตนที่ธนาคารกลาง แต่ในกรณีที่เศรษฐกิจร้อนแรงและธนาคารพาณิชย์เปลี่ยนพฤติกรรมรีบนำเอาเงินส่วนเกินกลับมาปล่อยกู้ก็จะเป็นการกระตุ้นให้เงินเฟ้อทวีความรุนแรงขึ้นได้อย่างรวดเร็วครับ.