หุ้นมีฟอง/ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

[Thai VI Article]

ผมรู้สึกว่าหุ้นจำนวนมากในตลาดหุ้นไทยในช่วงเร็ว ๆ นี้ มีราคาแพงกว่าพื้นฐานที่ควรจะเป็นวัดจากค่า PE ของ “กำไรปกติ” ของบริษัท เห็นได้จากการที่หุ้นในดัชนีตลาดหุ้นขนาดเล็ก หรือ sSET และ MAI มีค่า PE เฉลี่ยถึง 47 และ 70 เท่าตามลำดับ และบางเดือนมีค่าเป็น 100 เท่า ในขณะที่ดัชนีของหุ้นตัวใหญ่คือ SET50 และ SET นั้นอยู่ที่ไม่เกิน 22 และ 29 เท่าตามลำดับ และนั่นก็คือหุ้นขนาดเล็กโดยทั่วไปมีราคาที่แพงกว่าปกติเมื่อเทียบกับหุ้นขนาดใหญ่

ในส่วนของหุ้นขนาดใหญ่เองนั้น หุ้นหลายตัวก็มีค่า PE สูงขนาด 40-50 เท่าขึ้นไปเมื่อเทียบกับหุ้นที่อยู่ในอุตสาหกรรมเดียวกันที่ 10-30 เท่า โดยที่นักวิเคราะห์มักจะบอกว่าหุ้นตัวเล็กโดยรวมแล้วโตเร็วกว่าหุ้นตัวใหญ่ และเช่นเดียวกัน หุ้นตัวใหญ่บางตัวนั้นโตเร็วกว่าคู่แข่งที่อยู่ในอุตสาหกรรมเดียวกันมาก ดังนั้น มันจึงมีค่า PE ที่สูงกว่ามากได้ แต่สำหรับผมแล้ว นี่อาจจะเป็นเรื่องของ “จินตนาการ” ที่ใช้ในการอธิบายเรื่องของราคาหุ้นที่ขึ้นไปสูงลิ่วโดยเหตุผลอื่นที่เกี่ยวกับพื้นฐานจริง ๆ น้อยมาก เพราะตามที่ผมสังเกตดู ราคาหุ้นที่วิ่งขึ้นไปอย่างรวดเร็วมากแต่ละตัวนั้นมักจะเกิดจากเหตุการณ์หรือสถานการณ์บางอย่างซึ่งทำให้ “นักเก็งกำไร” แห่กันเข้าไปซื้อหุ้นจนทำให้ราคาและค่า PE สูงขึ้น บางตัวสูงมากจนไม่อาจอธิบายได้โดยพื้นฐานของกิจการของบริษัท

ตัวอย่างเช่นเมื่อสัปดาห์ก่อนที่มีการซื้อหุ้นเพื่อควบรวมกิจการของบริษัทโทรคมนาคมขนาดใหญ่แห่งหนึ่ง เมื่อมีการซื้อหุ้น “เปลี่ยนเจ้าของ” เรียบร้อยแล้ว ราคาหุ้นที่เคยนิ่งมานานมาก อาจจะเพราะผลประกอบการของบริษัทก็ค่อนข้างทรงตัวมาหลายปีและนักวิเคราะห์ต่างก็มองว่าบริษัท “อิ่มตัว” แล้ว หุ้นก็วิ่งขึ้นไปเกือบ 15% ใน 2 วัน ดูเหมือนว่าการเปลี่ยนแปลงผู้ถือหุ้นใหญ่จะทำให้มูลค่าของบริษัทเพิ่มขึ้นมาก แต่ในความคิดของผม ถ้าพื้นฐานยังเหมือนเดิม ราคาที่เพิ่มขึ้นไปก็เป็นเพียง “ฟอง” ที่ในที่สุดก็จะ “แตก” แต่เมื่อไรก็เป็นอีกเรื่องหนึ่ง และก็เป็นไปได้อีกเช่นกันว่า ฟองก็อาจจะโตขึ้นไปได้อีก เช่นเดียวกับที่เกิดขึ้นในหุ้นตัวอื่น ๆ จำนวนมากที่เป็น “หุ้นมีฟอง” ไปนานแล้ว

ลองกลับไปดูหุ้นที่มีฟอง ซึ่งก็คือหุ้นที่มีราคา “แพง” คือมีค่า PE สูงกว่าเพื่อน ๆ ที่อยู่ในอุตสาหกรรมหรือกลุ่มธุรกิจเดียวกันมากอย่างมีนัยสำคัญนั้น ผมพบว่ามักจะมีคุณสมบัติหรือลักษณะหลาย ๆ อย่างดังต่อไปนี้

ข้อแรกก็คือ เป็นหุ้นที่ “มีเจ้าของ” หรือมีผู้ถือหุ้นใหญ่ที่เป็นบุคคลธรรมดาและโดยเฉพาะเป็นคนที่ “เล่นหุ้น” หรือสนใจและดูแลหุ้นของตนเองเป็นอย่างดี บางคนก็เข้ามาซื้อขายหุ้นของตนเองเป็นระยะ ๆ ด้วย พวกเขาบางคนก็มักจะแถลง “ข่าวดี” ของบริษัทอย่างขยันขันแข็งสม่ำเสมอและมักจะ “สร้างความมั่นใจ” ให้กับนักลงทุนว่า บริษัทจะโตอย่างรวดเร็ว และนี่ก็คือหุ้นที่มักจะมีค่า PE ที่สูงกว่าคู่แข่งที่อยู่ในอุตสาหกรรมหรือกลุ่มเดียวกัน และถ้ามากกว่ามากก็เรียกว่าเป็น “หุ้นมีฟอง”

หุ้นหลายตัวที่มีค่า PE สูง “หลุดโลก” เป็นฟองลูกใหญ่มากนั้น มักจะเป็นหุ้นที่มี Free Float หรือหุ้นที่หมุนเวียนในมือของนักเล่นหุ้นหรือนักเก็งกำไรน้อยเมื่อเทียบกับขนาดของ Market Cap. ของบริษัท หุ้นแบบนี้ในยามที่ผลประกอบการของบริษัทดีหรือดีมากก็อาจจะถูกนักลงทุนรายใหญ่ “Corner” หรือกวาดซื้อหุ้นจำนวนมากเพื่อ “ต้อนเข้ามุม” ซึ่งทำให้สามารถขับดันราคาหุ้นขึ้นไปสูงสุดจน “เป็นไปไม่ได้” และตราบใดที่พวกเขายังไม่ “ออกของ” ราคาหุ้นก็จะสูงอยู่อย่างนั้นได้นานมาก การที่ Corner จะ “แตก” ก็อาจจะต้องรอจนกระทั่งผลประกอบการเริ่มแย่ลงอย่างมีนัยสำคัญแล้ว ซึ่งบ่อยครั้งก็กินเวลาเป็นปีหรือหลายปี

หุ้น IPO นั้น ส่วนใหญ่ก็มักจะมีฟองตั้งแต่เข้าตลาดวันแรก ๆ อาจจะเนื่องจากเป็นหุ้นที่ยังไม่มีประวัติราคาหุ้นเดิมและโดยธรรมชาติก็มักจะมีฟรีโฟลทต่ำอยู่แล้ว นอกจากนั้นก็ยังมี “เพื่อน” คือหุ้นที่เพิ่งทำ IPO มาไม่นานและยังมีราคาหุ้นที่แพงคิดจากค่า PE ที่สูงมาก ดังนั้น หุ้น IPO และหุ้นที่เข้าตลาดมาไม่นานโดยเฉพาะที่เป็นหุ้นขนาดเล็ก สำหรับผมก็มักจะเป็นหุ้นที่มีฟอง การลงทุนระยะยาวแบบ VI ที่เน้นถือหุ้นที่มีราคาถูกเมื่อเทียบกับพื้นฐานของกิจการจึงทำได้ยากในหุ้นเหล่านี้

หุ้นที่มี “เซียนหุ้น” หรือ “ขาใหญ่” ในตลาดหุ้นที่มีประวัติ “เข้าตัวไหนตัวนั้นก็วิ่ง” ก็มักจะมีราคา “แพงเวอร์” ด้วยเหตุที่ว่านักเล่นหุ้นต่างก็จะแห่เข้าไปซื้อตามราวกับว่าเป็น “สัญญาณ” ว่าเขาจะเล่นกัน ดังนั้น คนที่จะได้กำไรมากที่สุดก็คือคนที่ “เข้าก่อน” และเมื่อทุกคนเห็นแบบเดียวกัน “ทุกคน” ก็เข้ามาแย่งซื้อจนทำให้ราคาพุ่งพรวด ค่า PE สูงลิ่วบางทีเป็น 40-50 เท่าขึ้นไป คนที่เข้าไปเก็งกำไรหลายคนก็ “ไม่กลัว” เพราะบ่อยครั้ง กำไรของบริษัทหลังจากนั้นก็เพิ่มขึ้นจริงอย่างโดดเด่น ดูราวกับว่า “เซียน” คาดการณ์ดีแล้วจึงเข้าซื้อ บางทีเซียนอาจจะได้ “ข้อมูลภายใน” จากผู้บริหารหรือเจ้าของว่า ผลประกอบการจะดีขึ้นมากในงวดหน้าและงวดต่อ ๆ ไป เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ กลยุทธ์และแผนการดำเนินงานของบริษัทที่จะทำกำไรเพิ่มก็อาจจะถูกตกลงกันหมดแล้วกับผู้ที่เกี่ยวข้อง และเมื่อถูกเปิดเผยต่อสาธารณชนในตลาด แรงซื้อจะเข้ามาในระดับที่จะ Corner หุ้นได้ด้วย และนี่ก็คือหุ้นมีฟองอีกกลุ่มหนึ่ง

หุ้นสองตัวที่มีกำไรต่อหุ้นเท่ากัน อยู่ในธุรกิจและอุตสาหกรรมเดียวกันที่ค่อนข้างจะอิ่มตัวแล้ว มีความสามารถในการแข่งขันทางธุรกิจเท่า ๆ กัน แต่บริษัทหนึ่งกำไรอยู่ในช่วง “ขาขึ้น” คือช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมากำไรดีขึ้นตลอดจากการ “ฟื้นตัว” จากความ “ตกต่ำ” ของบริษัทในช่วงก่อนหน้า ตรงกันข้าม อีกบริษัทหนึ่งกำไรอยู่ในช่วง “ขาลง” กำไรลดลงจากที่เคยดีและสูงกว่าอุตสาหกรรมและอีกบริษัทหนึ่งมาก ในกรณีนี้ ราคาหุ้นของบริษัทแรกจะวิ่งขึ้นเร็วและต่อเนื่องจนค่า PE สูงลิ่วอาจจะถึง 30 เท่าเพราะนักลงทุนเห็นว่านี่คือหุ้น “โตเร็ว” ตรงกันข้าม หุ้นบริษัทที่สองราคาอาจจะทรง ๆ หรือลดลงเนื่องจากที่ผ่านมา 2-3 ปีนั้น กำไรลดลงตลอด ค่า PE เหลือเพียง 10 เท่า Market Cap. เล็กกว่าบริษัทแรกมากทั้ง ๆ ที่กำไรเท่า ๆ กัน เพราะนักลงทุนเห็นว่ามันเป็นบริษัทที่ไม่โต แต่จริง ๆ แล้ว กำไรของบริษัทต่อจากวันนั้นก็คงจะเท่า ๆ กันไปเรื่อย เพราะทั้ง 2 บริษัทนั้นจริง ๆ แล้วความสามารถในการแข่งขันเท่า ๆ กัน ในกรณีแบบนี้ หุ้นตัวแรกจะเป็น “หุ้นมีฟอง” ส่วนบริษัทหลังจะเป็น “หุ้นถูก”

หุ้นที่ขายสินค้าหรือบริการที่เป็นโภคภัณฑ์ที่มีวัฏจักรขึ้นลงนั้น เวลาที่เป็น “ขาขึ้น” สินค้ามีราคาขึ้นไปมาก กำไรของบริษัทอาจจะขึ้นไป 1 เท่าตัวหรือ 2 หรืออาจจะ 3 เท่าตัว และคาดว่ากำไรจะยังทรงตัวต่อไปอีก 1-2 ปี แต่ราคาหุ้นกลับวิ่งขึ้นไปเป็นทวีคูณเป็น 2 เท่าตัว หรือ 4 หรือ 6 เท่าตัว แบบนี้ก็ต้องถือว่า “หุ้นมีฟอง” สูงมาก เหตุผลเพราะว่าภายในเวลา 1-2 ปี กำไรก็จะกลับมาที่เดิม สิ่งที่บริษัทจะได้รับจริง ๆ เพิ่มขึ้นมานั้น มีค่าเท่ากับกำไรเพียง 2-6 ปีซึ่งอาจจะเท่ากับ 2-6 พันล้านบาทแล้วแต่กรณีถ้ากำไรเดิมของบริษัทเท่ากับปีละ 1 พันล้านบาท ดังนั้น Market Cap. ของบริษัทก็ควรจะเพิ่มขึ้นมาแค่นั้น แต่หุ้นกลับขึ้นไป 2 ถึง 6 เท่าตัวซึ่งเท่ากับมูลค่าที่เพิ่มขึ้น 2 ถึง 6 หมื่นล้านบาท ถ้ามูลค่าหุ้นของบริษัทเดิมคือ 1 หมื่นล้านบาท ดังนั้น นี่คือหุ้นที่มีฟองใหญ่มาก ซื้อไปแล้วในที่สุดหุ้นอาจจะตกกลับลงมาที่เดิมเป็น “หายนะ” ได้ อย่างไรก็ตาม หุ้นโภคภัณฑ์ที่ “มีฟอง” นั้น ก็มักจะเกิดขึ้นจากหุ้นที่มี “เจ้าของ” และหุ้นอาจจะถูก Corner ได้ หุ้นโภคภัณฑ์ตัวใหญ่ ๆ ที่เป็น “มหาชน” จริง ๆ อย่างหุ้นปิโตรเคมีที่เพิ่งประกาศงบไปเมื่อสัปดาห์ก่อนหลายตัวที่มีกำไรเพิ่มขึ้นเป็นเท่าตัวนั้น ราคาหุ้นก็ไม่ได้เพิ่มขึ้นไปซักเท่าไรซึ่งบ่งบอกว่าเป็นหุ้นที่ “ไม่มีฟอง”

การศึกษาหรือวิเคราะห์ว่าหุ้นมีฟองหรือไม่นั้น นอกจากการดูราคาและ “สตอรี่” ของหุ้นที่มีการพูดถึงในสื่อต่าง ๆ รวมถึงบทวิเคราะห์แล้ว สิ่งที่ควรดูประกอบด้วยก็คือระดับของการเก็งกำไรซึ่งวัดจากปริมาณการซื้อขายหุ้นต่อวันโดยเฉพาะในช่วงที่หุ้นกำลังวิ่งขึ้นแรงด้วย ฟัง อ่าน ดูแล้วก็อย่าเพิ่งเชื่อ มีโอกาสสูงที่ทั้งหมดนั้น มองโลกในแง่ที่ดีเกินไป หลายคนอาจจะบอกว่า จะจริงหรือไม่ก็ไม่ใช่ประเด็น แต่ตราบใดที่คนเชื่อ ราคาก็จะต้องขึ้นไปเอง เรามีหน้าที่แค่จะต้องรีบซื้อก่อนและ “ขายทำกำไร” ก่อนคนอื่น แต่คำเตือนของผมก็คือ ทุกคนก็อาจจะคิดเหมือนกัน และอาจจะเป็นไปได้ว่าเราเป็นคนที่มาทีหลังและขายทีหลังและขายขาดทุน เหตุผลก็คือ คนที่รู้ก่อนเราก็คือรายใหญ่ที่ “คุมเกม” และ “สร้างราคา” หรือ “เติมฟอง” ให้กับหุ้นก่อนที่เราจะรู้

[IndyVI]

หุ้นมีฟอง //ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

https://youtu.be/hXI1-Cvgkbk

phpBB [video]