วิธีการคำนวณ FCF กับ DCF

[Laziale]

ไม่ทราบว่ามีกระทู้ไหนสอนวิธีการคำนวณ FCF กับ DCF บ้างไหมครับ เคยเข้าไปไล่อ่านใน กระทู้ตะแกรงร่อนหุ้นของพี่วิบูลย์ครับแต่ไม่เข้าใจ (ตามไม่ทัน) จึงอยากทราบว่ามีกระทู้ไหนอธิบายอย่างละเอียด ให้มือใหม่ได้ศึกษาบ้างไหมครับ หรือพี่ๆคนไหนใจดีช่วยอธิบายเลยก็ได้ยิ่งดีครับ ขอบคุณล่วงหน้าครับ  :D

[sattaya]

ถ้าอยากศึกษาวิธีการคำนวณหา FCF และ DCF ลองหาหน้งสือ วัดมูลค่าหุ้นด้วยตัวคุณเอง ของพี่สุมาอี้มาอ่านดูครับ แต่แนะนำว่าควรมีพื้นฐานบัญชีพอสมควรครับ เพราะบอกตรงๆว่าขนาดคนจบบัญชีมาอ่านยังงง

หลักเกณฑ์การหา FCF นั้นจริงๆแล้วไม่ตายตัวจะเห็นได้ว่านักวิเคราะห์แต่ละท่านจะบอกตัวเลข FCF ไม่เท่ากันขึ้นอยู่กับวิจารณญาณและความสามารถของแต่ละท่านที่จะบวกหรือหักรายการที่ตนเห็นว่าเหมาะสมครับ

[chavanakorn]

FCF = กำไรสุทธิ + ค่าเสื่อม - รายได้ที่ไม่ได้จริง + เงินทุนหมุนเวียนเพิ่ม (ลด) - เงินลงทุนสินทรัพย์ถาวร - ใช้คืนหนี้เงินกู้ยืม

[Laziale]

ขอบคุณครับ คือว่าผมเพิ่งได้อ่านหนังสือของพี่สุมาอี้แล้ว แต่ยังมีข้อข้องใจหลายข้อครับ เช่น
1. การหา cost of equity ซึ่งต้องใช้ beta และ risk premium ของตลาดนั้น สำหรับนักลงทุนแนว vi ซึ่งไม่สนใจตลาด จำเป็นต้องใช้คำนวณด้วยหรือป่าว อย่าง buffet ที่บอกว่าเค้าจะไม่ใช้ risk premium แต่จะซื้อหุ้นในราคาต่ำกว่ามูลค่าที่หาได้มากๆ (ซึ่งผมก็รู้สึกไม่ชอบสูตรนี้เพราะดูเหมือนว่าจะขึ้นกับตลาดรวมเยอะครับ)
2. การหา cost of debt ที่ต้องใช้ค่า spread จาก rating ของบริษัท อย่าง rating AAA ณ ตอนในหนังสือค่า spread อยู่ที่ 0.53% แต่ปัจจุบันสูงเป็นเท่าตัว 1.27% (ตามเว็บที่ให้มาในหนังสือเช่นกัน) ทำไมมันสูงเหลือเกินครับ
3. cost of debt นี่ใช้สำหรับกิจการที่มีการจ่ายค่าใช้จ่ายทางการเงิน ให้กับเจ้าหนี้ อย่างเช่นดอกเบี้ยหรืป่าวครับ หรือทุกกิจการ และหากบริษัทอย่าง TNH ซึ่งไม่มีค่าใช้จ่ายทางการเงินเลยนั้นจำเป็นจะต้องหา cost of debt หรือป่าวครั้บ
ณ ตอนอ่านยังคงมีหลายคำถามครับ แต่ตอนนี้คิดออกแค่นี้ครับ รบกวนพี่ๆให้ความรู้เพิ่มเติมด้วยครับ
และไม่ทราบว่ามีกระทู้ไหนแสดงวิธีการหามูลค่าหุ้นด้วยวิธี DCF ด้วยการยก case ของบริษัทหนึ่งขึ้นมาเลยครับ (อยากได้ข้อมูลเพิ่มเติมนอกหนังสือ เพราะอ่านแล้วก็งงอยู่) ขอบคุณล่วงหน้าครับ  :D

[il genio]

เรื่อง discount rate นี้ปัญหาโลกแตกเลยครับ

จริงการหา cost of equity โดยใช้ CAPM มีข้อจำกัดหลายอย่าง เช่น หลักการของ Beta ซึ่งเป็นการวัดว่า หากซื้อหุ้นตัวหนึ่งเพิ่ม หุ้นตัวนั้นจะเพิ่มความเสี่ยงให้กับพอร์ตโฟลิโอที่กระจายความเสี่ยงดีแล้ว (well-diversified portfoilo) มากน้อยเท่าไร และนำมาสู่อัตราผลตอบแทนที่นักลงทุนควรจะได้รับจากการลงทุนในหุ้นตัวนั้นเพื่อชดเชยกับความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้น

ซึ่ง concept นี้อาจไม่ตรงสำหรับคนที่ลงทุนแนว VI นัก เพราะนักลงทุนแนว VI ไม่ได้มีพอร์ตโฟลิโอแบบกระจายความเสี่ยง แต่เป็นแบบ focus มากกว่า ค่า beta จึงไม่มีความหมายสำหรับคนที่ลงทุนแนวนี้เท่าไร

นอกจากนี้ค่า beta ของหุ้นที่มีสภาพคล่องต่ำอาจเชื่อถือไม่ได้อีกด้วย

เวลาหา cost of equity เพื่อคำนวณ discount rate ผมจึงมักใช้ผลตอบแทนจากการลงทุนที่เราในฐานะผู้ถือหุ้นควรได้รับ เช่น ร้อยละ 12-16 ต่อปี  

ส่วน cost of debt ผมมักดูจากอัตราดอกเบี้ยเฉลี่ยของบริษัทนั้นๆ (อยุ่ในหมายเหตุปรกอบงบ เรื่องเงินกู้ระยะยาว) หรือ cross check โดยเอา ดอกเบี้ยจ่ายในงบกำไรขาดทุนหาร หนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยเฉลี่ย (โดยปกติจะใกล้เคียงกัน)

สัดส่วนของหนี้และทุนที่ใช้ถ่วงน้ำหนัก ควรคิดเฉพาะหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยเท่านั้น (หักเงินสดในมือ) ส่วนของเจ้าหนี้การค้า ค่าใช้จ่ายค้ายจ่าย พวกนี้ไม่เกี่ยว เพราะถือเป็นส่วนหนึ่งของ working cap และไม่มีต้นทุน

พอได้ discount rate จากการคำนวณ ไปคิดราคาที่เหมาะสมของหุ้น ราคาที่ได้จะเป็นราคาที่ทำให้เราได้ผลตอบแทนตาม cost of equity ครับ (ถ้ากระแสเงินสดเป็นจริงตามที่เราคาดนะ)

จริงๆ แล้วจะใช้ discount rate เท่าไร สามารถมองได้หลายแบบ ขึ้นอยู่กับ ประมาณกระแสเงินสดด้วย
หากเรามั่นในกับประมาณกระแสเงินสดมาก เช่น เราประมาณการโดย conservative มากๆ ไม่ได้ให้ growth จากผลประกอบการในปัจจุบันมากเกินไป เราแน่ใจมากๆ ว่า การประมาณการกระแสเงินสดของเรามีความเสี่ยงน้อยมาก แบบนี้ก็อาจใช้ discount rate ต่ำลงได้ครับ

เวลาที่ผมคิดผมจะพยายาม มองแบบ conservative ไว้ก่อน และใช้ discount rate น้อยลง เพื่อหาก่อนว่ากิจการนี้ถ้าไม่มี growth เลยมูลค่าควรอยู่เท่าไร เป็น base case ไว้ก่อน แล้วค่อยขยับหาวิธีการมองแบบอื่นต่อไป

ลองดูครับเป็นแนวทางหนึ่ง ของแบบนี้ผมว่าไม่ตายตัว ขึ้นอยู่กับแต่ละคนถนัด และต้องปรับเปลี่ยนไปตามสถานการณ์ (ขอแค่อย่าไปโกง เปลี่ยนสมมติฐานตามความรู้สึก เช่นชอบหุ้นตัวนี้ แต่คำนวณมูลค่าแล้วใกล้เคียงกับราคาตลาด เลยปรับให้ growth สูงขึ้น โดยไม่มีอะไรมารองรับ เป็นแค่ไอเดียจับต้องไม่ได้ เพื่อให้ได้มูลค่าหุ้นสูงขึ้น และสนับสนุนการตัดสินใจซื้อของตัวเอง แบบนี้ไม่ดี)

ไม่รู้ว่าท่านอื่นมีวิธีการอย่างไรครับ

สำหรับ tnh คุณ Laziale ควรถือว่าเป็น debt-free company ครับ (ไม่มีหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ย แถมมีเงินสดในมืออีกหลายล้าน)

[chavanakorn]

DCF เอาแบบง่ายๆนะครับ
กำไร ปีที่ 0 = 10 บาท
เราประมาณอัตรากำไรของกิจการที่การเติบโต 10% ก็จะได้กำไรในอีก 3 ปีข้างหน้าแบบนี้ครับ
กำไรปีที่ 1 = 11 บาท
กำไรปีที่ 2 = 12.1 บาท
กำไรปีที่ 3 = 13.31 บาท
สมมุติว่าเราประมาณ แค่ 3 ปี ที่นี้เรามาคำนวณเงินปันผลที่ได้รับ สมมุติว่าจ่ายในอัตรา 40% ต่อปี
ปันผลปีที่ 1 = 4.4 บาท
ปันผลปีที่ 2 = 4.84 บาท
ปันผลปีที่ 3 = 5.32 บาท
สมมุติว่าเราประเมินแค่ 3 ปีในที่นี้เราจะตัดปันผลปีที่ 3 ออกเพื่อคำนวณหา DCF
ขั้นต่อมาเราจะมาประมาณ PE ที่เหมาะสมของหุ้น ในที่นี้ผมให้ 7.5 เท่า เพราะการเติบโตถือว่าเติบโตไม่มากกว่าตลาด ดังนั้น PE แบบ conservative น่าจะประมาณ 7.5 - 10 เท่า
เราก็จะได้ราคาเป้าหมายในช่วง = (7.5*13.31),(10*13.31)
                                            = 99.83,133.1
ขั้นตอนต่อมาพอเราได้ราคาเป้าหมายแล้ว เราจะมาคำนวณหา DCF กัน แต่เราต้องหา r ซึ่งสำหรับผมผมใช้อัตราผลตอบแทนที่ผมต้องการต่อปี คือ 15%
สูตรการคำนวณ DCF = (ปันผลปีที่ 1/(1+r)) + (ปันผลปีที่ 2 / ((1+r)ยกกำลัง 2)) + (ราคาเป้าหมายในปีที่ 3 / ((1+r)ยกกำลัง 3))
ดังนั้นจากสูตร DCF = 4.4/1.15 + 4.84/1.3225 + 99.83/1.5209
                            = 73.12
ดังนั้นเราจะได้ราคาที่เราสมควรจะซื้อเพื่อรับผลตอบแทนปีละ 15% คือ 73.12 บาท ครับ โดยมีราคาเป้าหมายในอนาคตคือ 99.83 - 133.10 ครับโดยเราจะได้รับ return เฉลี่ย 3 ปี 15% ที่ราคาเป้าหมาย 99.83 และมากกว่านั้นเมื่อราคาถึง 133.10 (ที่ให้ประมาณแบบช่วงสำหรับราคาเป้าหมายนั้นเป็นเพราะว่า เราคาดเดา PE ในอนาคตลำบากครับ ดังนั้นเราควรคิด PE เป็นช่วง)
โดยส่วนตัวแล้วผมใช้วิธีนี้ถ้าจะหา DCF แบบละเอียด แต่ถ้าจะหาหยาบๆ ผมจะประเมินอัตราการเติบโตของกำไร และ ประมาณ PE ขั้นต่ำหาราคาในอนาคต แล้วผมก็นำมาหารกับ ราคาในปัจจุบัน เพื่อหา return โดยเฉลี่ยที่ได้รับในแต่ละปี ซึ่งถ้ามากกว่า 15% ถือว่าน่าลงทุนครับ

[chavanakorn]

จากการคำนวณ DCF ตัวแปรที่สำคัญมีสองประการ
1. กำไรที่กิจการจะได้รับในอนาคต
2. อัตราพีอีที่เหมาะสม
ซึ่งข้อ 1. นั้นเราต้องเข้าใจธุรกิจมากๆครับ เพื่อหากำไรที่สมเหตุสมผลและใกล้เคียงกับความเป็นจริง เพราะถ้าเราคำนวณออกมาผิด มันก็ผิดเยอะเลยครับ โชคดีในการลงทุนนะครับ

[Laziale]

ขอบคุณ พี่ il genio มากครับ สรุปในวิธีการหามูลค่าของพี่ก็คือว่า
1. cost of equity จะไม่ใช้สูตร risk free rate + (beta*risk premium) ของตลาด แต่จะใช้เป็นผลตอบแทนจากการลงทุนที่เราคาดหวัง เช่น ประมาณ ร้อยละ 12-16 ต่อปี อย่างนี้ใช่มั๊ยครับ
2. Cost of debt ที่มันใช้สูตร risk free rate + ค่า spread อันนี้สำหรับพี่ il genio นั้นใช้เพียงอัตราดอกเบี้ยเฉลี่ยของบริษัทนั้นๆ สมมติว่าบริษัทมีเงินกู้ระยะยาวกับ bank 1 แห่ง อัตราดอกเบี้ย 5% อย่างนี้ก็ใช้ 5% เป็น cost of debt เลยใช่มั๊ยครับ แล้วถ้าเรามีแต่เงินกู้ระยะสั้นอย่างเดียวก็ใช้เหมือนกันใช่มั๊ยครับ
3. อย่างที่ว่า TNH เป็น debt-free company อย่างนี้เราไม่ต้องเอา cost of debt มาคำนวณเลยใช่มั๊ยครับ

[Laziale]

ขอบคุณ คุณ chavabakorn ด้วยครับ ยังไม่ได้อ่านเลยแต่เด๋วหาเวลาอ่านแล้วมีคำถามจะขออนุญาตถามต่อนะครับ  :D

[Laziale]

[quote="chavanakorn"]DCF เอาแบบง่ายๆนะครับ
กำไร ปีที่ 0 = 10 บาท
เราประมาณอัตรากำไรของกิจการที่การเติบโต 10% ก็จะได้กำไรในอีก 3 ปีข้างหน้าแบบนี้ครับ
กำไรปีที่ 1 = 11 บาท
กำไรปีที่ 2 = 12.1 บาท
กำไรปีที่ 3 = 13.31 บาท
สมมุติว่าเราประมาณ แค่ 3 ปี ที่นี้เรามาคำนวณเงินปันผลที่ได้รับ สมมุติว่าจ่ายในอัตรา 40% ต่อปี
ปันผลปีที่ 1 = 4.4 บาท
ปันผลปีที่ 2 = 4.84 บาท
ปันผลปีที่ 3 = 5.32 บาท
สมมุติว่าเราประเมินแค่ 3 ปีในที่นี้เราจะตัดปันผลปีที่ 3 ออกเพื่อคำนวณหา DCF
ขั้นต่อมาเราจะมาประมาณ PE ที่เหมาะสมของหุ้น ในที่นี้ผมให้ 7.5 เท่า เพราะการเติบโตถือว่าเติบโตไม่มากกว่าตลาด ดังนั้น PE แบบ conservative น่าจะประมาณ 7.5 - 10 เท่า
เราก็จะได้ราคาเป้าหมายในช่วง = (7.5*13.31),(10*13.31)

[chavanakorn]

ส่วนมากเวลาเค้าใช้ DCF ในการคำนวณ ถ้าเค้าไม่ได้เข้าใจธุรกิจนั้นๆอย่างมาก ก็จะประเมินแบบ conservative มากๆครับ แต่ผมมีข้อคิดเกี่ยวกับการเติบโตของกำไรนิดนึงครับ คือถ้าเราเห็นบริษัทอะไรก็ตามที่เติบโตอย่างมากในอดีต ซึ่งเราก็ควรจะรู้ว่าเค้าโตมาได้อย่างไร? และ ถามตัวเองต่ออีกว่า อนาคตเค้าจะโตแบบเดิมไปได้อีกไหม ? ยกตัวอย่างนะครับ บริษัทอย่าง hmpro ที่เติบโตอย่างมากในหลายปีนี้ เพราะมีการขยายสาขา และยอดขายร้านเดิมก็โตขึ้นบ้างเล็กน้อย ทำให้กิจการของบริษัทเติบโตขึ้นมาก ดังนั้นเมื่อเรารู้ว่าอดีตเค้าโตจากการขยายสาขา และ อนาคตเค้าสามารถโตจากการขยายสาขาได้แบบเดิมหรือเปล่า? เราถึงมาคิดการเติบโตในอนาคตกันครับ บางทีเราอาจเอาแผนที่เค้าวางไว้ มาประมาณรายได้ และหากำไรในอนาคต ก็จะสามารถทำให้เราประมาณกำไรได้อย่างใกล้เคียงมากขึ้น ส่วน PE ที่เหมาะสมผมอยากให้เราประมาณให้ต่ำไว้สักหน่อย โดยส่วนตัวผมมีหลายตัวที่ใช้ดู ก็คือ PE เฉลี่ย 5 ปี *.75 , อัตราการเติบโต10 ปี *.75 และ อัตราการเติบโต 5 ปี /2 ครับ อาจจะเป็นการคิดที่conservative ไปบ้างแต่ผมคิดว่าถ้าเราเจอหุ้นที่ราคาเหมาะสมแบบนี้ สักสองสามตัว เราก็ทำกำไรได้ค่อนข้างแน่นอน
ปล.ส่วนการคำนวณในตัวอย่าง ผมรวมเงินปันผลไปด้วยครับ ทำให้ได้ผลตอบแทนประมาณ 14.5% เมื่อกี้ลองคำนวณดูใหม่ เวลาเรานำไปใช้เราอาจจะใช้ .75 * ไปที่ DCF ที่คำนวณได้ เพื่อเป็นราคาที่มี margin of safety ก็ได้นะครับ จะทำให้เราลงทุนแบบระมัดระวังมากขึ้น

[il genio]

ขอบคุณ พี่ il genio มากครับ สรุปในวิธีการหามูลค่าของพี่ก็คือว่า
1. cost of equity จะไม่ใช้สูตร risk free rate + (beta*risk premium) ของตลาด แต่จะใช้เป็นผลตอบแทนจากการลงทุนที่เราคาดหวัง เช่น ประมาณ ร้อยละ 12-16 ต่อปี อย่างนี้ใช่มั๊ยครับ
2. Cost of debt ที่มันใช้สูตร risk free rate + ค่า spread อันนี้สำหรับพี่ il genio นั้นใช้เพียงอัตราดอกเบี้ยเฉลี่ยของบริษัทนั้นๆ สมมติว่าบริษัทมีเงินกู้ระยะยาวกับ bank 1 แห่ง อัตราดอกเบี้ย 5% อย่างนี้ก็ใช้ 5% เป็น cost of debt เลยใช่มั๊ยครับ แล้วถ้าเรามีแต่เงินกู้ระยะสั้นอย่างเดียวก็ใช้เหมือนกันใช่มั๊ยครับ
3. อย่างที่ว่า TNH เป็น debt-free company อย่างนี้เราไม่ต้องเอา cost of debt มาคำนวณเลยใช่มั๊ยครับ

ถูกทั้ง 3 ข้อครับ
เป็นแนวทางหนึ่งเทานั้นครับ แล้วแต่ถนัด

อย่างของคุณ chanvanakorn ก็เป็นอีกแนวทางหนึ่งที่คุณ Laziale น่าลงใช้ประกอบดู เป็น concept ของ dividend discount model (DDM) แล้วกำหนด exit value ซึ่งเป็นวิธีปกติครับ

การที่ใช้ discount rate สูงถึงร้อยละ 15 ถือว่า conservative ดีเลยครับ

การใช้ exit multiple ที่ 7.5 เท่า เท่ากับให้ terminal growth แค่ ร้อยละ 1.67 เอง ซึ่งก็ conservative มากๆ อีกเหมือนกัน
[ exit multiple = 1/(discount rate - terminal growth); discount rate คือ 15% ดังนั้นหาก terminal growth เท่ากับ 1.67% จะได้ exit multiple 7.5 เท่า]

growth ร้อยละ 10 ต่อปี ใน 3ปีข้างหน้า สำหรับธุรกิจ retail น่าจะทำได้สบายๆ (ไม่ถือเป็นสมมุตฐานที่ agressive ครับ)  

ถ้าเราใช้ assumption ที่ conservative ขนาดนี้  เจอหุ้นที่ราคาตลาดใกล้เคียงกับ ราคาที่คำนวณได้ โดดใส่ได้เลยครับ (เพราะ margin of safety ถูกแฝงไว้ใน conservative assumption ไว้หลายมุมแล้ว)

แต่ถ้าเราใช้ assumption ที่มีความไม่แน่นอนสูง เมื่อได้ราคาแล้ว ควรเลือกเฉพาะหุ้นที่ราคาตลาดมี discount จากราคาที่คำนวณได้พอสมควร เผื่อไว้ว่าเรามองบวกมากเกินไป

ลองดูครับ ผมว่าใช้หลายๆ วิธีก็ดีครับ เป็นการ confirm ว่าเราไม่เข้าใจผิด

[Laziale]

อ่านแล้วยังคงงงนิดๆครับ รบกวนถามต่อครับ

1.exit value คือ ค่าที่เราหาได้โดยวัดจาก PE ที่กำหนดเป็นเป้าหมายคูณด้วยกำไรที่ forecast  ดังในตัวอย่างคือ 7.5*13.31 = 99.83 ใช่หรือป่าวครับ

2.exit multiple คืออะไรหรือครับ คือ PE ที่เรากำหนดเป็นเป้าหมายหรือครับ อย่างในตัวอย่างคือให้ PE ที่ 7.5 (เดาครับ  :oops: )

3.terminal growth คืออะไรครับ ต่างกับ growth ยังไงครับ

รบกวนพี่ๆช่วยอธิบายด้วยครับ ความรู้ยังไม่พอตามพี่ๆไม่ทัน ขอบคุณล่วงหน้าอีกครั้งครับ  :D

[chavanakorn]

ที่เข้าใจก็ถูกแล้วนี้ครับ

[il genio]

[quote="Laziale"]อ่านแล้วยังคงงงนิดๆครับ รบกวนถามต่อครับ

1.exit value คือ ค่าที่เราหาได้โดยวัดจาก PE ที่กำหนดเป็นเป้าหมายคูณด้วยกำไรที่ forecast

[bossaway]

เทพๆ ตอบไว้หมดเเล้วครับ เเต่เข้าใจเหมือนกัน ถ้าไม่ได้เรียนมาโดยตรง คงจะยากที่จะเข้าใจ โมเดล เเต่หลักการคือ คาดเดากระเเสเงินในอนาคต เเล้วก้อคิดลดกลับมาครับ หลักการไม่มีอะไร ยากตรงที่คาดเดายังไงให้ถูก เเละดิสเค้าเรต เท่าไหร่