Take Over Target/ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

[little wing]

โลกในมุมมองของ Value Investor 4 มิถุนายน 54
ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

ในตลาดหุ้นต่างประเทศที่พัฒนาแล้ว จะมีนักลงทุนจำนวนหนึ่งที่วัน ๆ อาจจะมองหาหุ้นที่เขาคิดว่าน่าจะเป็นเป้าหมายของการถูกซื้อหรือควบรวมกิจการโดยคนอื่นที่ไม่ใช่เจ้าของหรือผู้บริหารปัจจุบัน ภาษาอังกฤษเรียกบริษัทหรือหุ้นเหล่านี้ว่าเป็น “Take Over Target” หรือ บริษัทที่อาจจะถูกซื้อหรือควบรวมกิจการ เหตุผลก็คือ หากต่อมามีคนมาเทคโอเวอร์กิจการจริง ราคาหุ้นก็มักจะวิ่งอย่างแรง ทำกำไรให้กับคนที่ซื้อหุ้นไว้ก่อนมหาศาล ตลาดหุ้นไทยเองก็น่าจะมีหุ้นที่จะถูกเทคโอเวอร์มากขึ้นเรื่อย ๆ ดังนั้น การเรียนรู้ว่าหุ้นตัวไหนจะมีโอกาสถูกเทคโอเวอร์ก็น่าจะเป็นประโยชน์กับการลงทุน ลองมาดูเงื่อนไขหรือองค์ประกอบที่ทำให้บริษัทจะเป็น Take Over Target กัน

ข้อแรกก็คือ โครงสร้างของผู้ถือหุ้น บริษัทที่มีผู้ถือหุ้นกระจัดกระจายและไม่มีผู้ถือหุ้นใหญ่เป็นเรื่องเป็นราว เช่น กลุ่มผู้ถือหุ้นใหญ่ที่สุดมีหุ้นไม่ถึง 5 หรือ 10% และไม่มีหุ้นส่วนสำคัญอื่น ๆ บริษัทแบบนี้ในทางทฤษฏีแล้วก็สามารถเป็นเป้าหมายของการเทคโอเวอร์ได้ และนี่มักจะเป็นการเทคโอเวอร์แบบไม่เป็นมิตร นี่คือโครงสร้างแบบที่หนึ่ง โครงสร้างแบบที่สองที่อาจทำให้บริษัทถูกเทคโอเวอร์ก็คือ บริษัทเป็น “บริษัทลูก” หรือ “บริษัทร่วม” ของบริษัทขนาดใหญ่ถึงใหญ่มาก ถ้าบริษัทแม่มีการปรับเปลี่ยนนโยบายหรือ “ปรับโครงสร้าง” กลุ่มธุรกิจของบริษัท ก็มีโอกาสที่บริษัทแม่จะซื้อหรือขายกิจการบริษัทลูกหรือบริษัทร่วมเข้ามาหรือออกไป ลักษณะนี้ส่วนใหญ่ก็มักจะเป็นการเทคโอเวอร์แบบเป็นมิตร อย่างไรก็ตามบางทีก็ขึ้นอยู่กับหุ้นส่วนรายอื่นด้วยว่าจะเห็นด้วยหรือไม่กับการเทคโอเวอร์ ตัวอย่างเมื่อเร็ว ๆ นี้ ของกรณีที่หนึ่งก็คือกรณีของหุ้น TTA ในขณะที่กรณีตามโครงสร้างที่สองก็คือ กรณีของหุ้นในกลุ่มปิโตรเคมีในเครือ ปตท.หลายบริษัทในตลาดและกรณีของหุ้นเสริมสุขเป็นต้น

เงื่อนไขที่สอง หุ้นที่เป็นเป้าหมายการถูกเทคโอเวอร์โดยเฉพาะในแบบที่ไม่เป็นมิตรและไม่เกี่ยวกับการปรับโครงสร้างกลุ่มธุรกิจนั้น มักจะเป็นหุ้นที่มีมูลค่าตลาดต่ำ หรือตกต่ำลงมาก และต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐานที่ควรเป็นหรือต่ำกว่ามูลค่าของสินทรัพย์สุทธิ โดยเฉพาะอย่างยิ่ง สินทรัพย์ที่เป็นเงินสดของบริษัท และเหตุผลที่หุ้นมีราคาตกต่ำนั้น เป็นเพราะการบริหารงานที่ไม่ดีหรือบริษัทมีนโยบายที่ไม่เหมาะสมทำให้กิจการมีกำไรน้อยหรือขาดทุน ส่งผลให้ราคาหุ้นลดลงหรือตกต่ำต่อเนื่องยาวนาน โดยที่ผู้ที่จะมาเทคโอเวอร์มองว่า ถ้าสามารถเปลี่ยนแปลงผู้บริหารหรือกลยุทธ์ของบริษัท ผลประกอบการของบริษัทจะดีขึ้นมาก หรือคนเทคโอเวอร์อาจจะเห็นว่า บริษัทมีทรัพย์สินที่สามารถนำมาจ่ายปันผลให้กับผู้ถือหุ้นได้มากคุ้มค่าแทนที่จะเก็บไว้กับบริษัทโดยที่ไม่รู้ว่าอนาคตผู้ถือหุ้นจะได้อะไร

ตัวอย่างที่เกิดขึ้นมากกับกรณีของการบริหารงานก็คือ การที่บริษัทมีเงินสดมากอันเป็นผลจากกำไรที่ทำได้มากจากธุรกิจปกติของบริษัท แต่เมื่อผลประกอบการของธุรกิจเดิมเริ่มตกต่ำลง ผู้บริหารก็มักจะพยายามหาธุรกิจอื่นที่ตนเองไม่มีความรู้หรือประสบการณ์มาทำโดยการเข้าไปซื้อธุรกิจเหล่านั้นในราคาที่ “Aggressive” หรือราคาที่มักจะแพงกว่าปกติ ผลก็คือ กำไรของบริษัทก็ยิ่งตกต่ำลงไปกว่าเดิม ซึ่งทำให้ราคาหุ้นตกลงมามาก คนที่เทคโอเวอร์เองเห็นว่า ถ้าสามารถเข้าไปเปลี่ยนผู้บริหารหรือเปลี่ยนกลยุทธ์ของบริษัท ผลการดำเนินงานน่าจะดีขึ้นซึ่งก็จะส่งผลให้ราคาหุ้นวิ่งขึ้นไปมหาศาล

ตัวอย่างที่เกิดขึ้นในเรื่องของทรัพย์สินของบริษัทที่มีมากแต่ผู้บริหารไม่จ่ายออกมาเป็นปันผลให้กับผู้ถือหุ้นเท่าที่ควร ทำให้ราคาหุ้นตกต่ำลงมาก จนบางกรณีราคาหุ้นต่ำกว่าเงินสดที่บริษัทมีอยู่ นี่ก็เป็นกรณีที่เกิดกับบริษัทหลักทรัพย์บางแห่งและบริษัทอิเล็คโทรนิคบางบริษัท กรณีแบบนี้ หลังการเทคโอเวอร์ ก็มักจะมีการจ่ายปันผลจำนวนมากออกมาเพื่อให้คนที่เทคโอเวอร์นำเงินมาใช้คืนเจ้าหนี้หรือคืนเงินค่าหุ้นที่ตนเองซื้อมาในราคาต่ำ ทำกำไรให้กับคนเทคโอเวอร์มหาศาลเช่นเดียวกับนักลงทุนที่เห็นและเข้าไปซื้อหุ้นไว้ก่อน

เงื่อนไขข้อสามที่จะทำให้หุ้นเป็นเป้าหมายการเทคโอเวอร์ก็คือ การที่ผู้บริหารสูงสุดมักเป็น “นักบริหารมืออาชีพ” พูดง่าย ๆ ไม่ได้เป็นเจ้าของหรือผู้ถือหุ้นใหญ่ ดังนั้น การดูแลผู้ถือหุ้นจึงมักเป็นเป้าหมายรอง เพราะการที่ราคาหุ้นจะตกหรือขึ้นผู้บริหารก็ไม่ใคร่จะได้อะไร แต่การที่ขยายงานให้บริษัทใหญ่ขึ้นหรือการที่บริษัทมีเงินสดมาก ๆ นั้น ผู้บริหารก็มักจะได้ผลตอบแทนที่สูงขึ้นหรือมีความมั่นใจว่าบริษัทจะไม่มีปัญหาในการดำเนินงานที่อาจส่งผลกระทบกับตำแหน่งหน้าที่ของตนเอง ดังนั้นจึงสร้างเงื่อนไขของการเทคโอเวอร์ขึ้น ประเด็นอีกอย่างหนึ่งก็คือ ในสังคมไทยนั้น ถ้าบริษัทยังบริหารโดยคนในครอบครัวหรือตระกูลที่เคยหรือยังถือหุ้นค่อนข้างมากในบริษัท คน “ภายนอก” ก็คงไม่อยากจะเข้าไปเกี่ยวข้อง เพราะเรื่องอาจจะขยายตัวไปเป็นเรื่อง “ส่วนตัว” ซึ่งไม่คุ้มสำหรับคนที่คิดจะเทคโอเวอร์

เงื่อนไขข้อสุดท้ายก็คือ ในเรื่องเชิงเศรษฐศาสตร์และอาจจะเรื่องของตลาดหุ้นด้วย นั่นคือ มีการเปลี่ยนแปลงของโครงสร้างอุตสาหกรรมหรือธุรกิจที่ทำให้การรวมกิจการเป็นหนทางที่สำคัญในการ “อยู่รอด” หรือ “รุ่งเรือง” ของบริษัทโดยเฉพาะบริษัทขนาดเล็กที่ไม่มี Economy of Scale หรือไม่มีความคุ้มค่าในการแข่งขันเมื่อเทียบกับบริษัทที่ใหญ่หรือมีขนาดที่เหมาะสมกว่า ตัวอย่างในเรื่องนี้ก็อาจจะเป็นธุรกิจอย่างโรงพยาบาลที่มีความเคลื่อนไหวในช่วงนี้ แม้ว่าเหตุผลอาจจะเป็นเรื่องของการตอบสนองของราคาหุ้นมากกว่าเหตุผลเชิงเศรษฐกิจหรือต้นทุนการดำเนินงาน หรืออย่างที่เราอาจจะได้เห็นในอนาคตก็อาจจะเป็นธุรกิจหลักทรัพย์หลังจากการเปิดเสรีในเร็ว ๆ นี้ที่บริษัทเล็ก ๆ อาจจะอยู่ได้ยากเป็นต้น

การลงทุนโดยตั้งความหวังว่าอาจจะมีคนมาเทคโอเวอร์บริษัทเพียงสถานเดียวนั้น เป็นเรื่องที่เสี่ยงอย่างยิ่งโดยเฉพาะในตลาดหุ้นไทยที่ยังต้องอิงกับ “ขนบธรรมเนียม” และ “กฎเกณฑ์ที่ไม่มีการประกาศ” อีกมาก นี่ไม่ต้องพูดถึงว่าจะมีคนสนใจมาเทคโอเวอร์หรือเปล่าแม้ว่าจะมีเป้าหมายที่เด่นชัด สังคมไทยนั้น ความเชื่อก็คือ ถ้าเขาซึ่งก็คือ ผู้บริหาร “ถูกกระทำ” โดยที่ฝ่าย “ผู้กระทำ” ซึ่งเป็นคนเทคโอเวอร์นั้น มีแรงจูงใจก็คือ “ผลกำไรมหาศาล” โอกาสที่ผู้กระทำจะกลายเป็น “จำเลยสังคม” ก็มีไม่น้อย ดังนั้น ถ้าจะเล่นเรื่องเทคโอเวอร์ ผมคิดว่ากลยุทธ์ที่สำคัญที่สุดก็คือ ตัวหุ้นหรือกิจการนั้น ต้องมีราคาต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐานมาก แม้ว่าจะไม่มีคนมาเทคโอเวอร์มันก็คุ้มค่าที่จะลงทุนอยู่ดี ส่วนการที่มันอาจจะถูกเทคโอเวอร์นั้น เป็นเพียง “โบนัส” ที่จะได้ ซึ่งมันอาจจะเป็น “ลาภลอย” ที่มีมูลค่ามากยิ่งกว่าพื้นฐานจริง ๆ ที่เราคิดคำนวณไว้

[Dekfaifah]

ขอบคุณครับ บทความ ดร. ดีๆ อีกแล้ว

[chukieat30]

ไม่พลาดครับ

ขอบคุณครับที่แบ่งปัน

[ming1714]

ขอบคุณมากครับ

[gripen]

อย่างนี้หุ้น tta ก้อเข้าข่ายที่จะเป็นหุ้นแบบviได้รึปล่าวครับ เพราะ book value = 36 แต่ตอนนี้ราคาในกระดานแค่ 21.30 เอง

[gripen]

ผมได้เคยลงบทความหนึงเอาไว้ที่ชื่อว่า gripen

 Post subject: มุมมองเรื่อง Laggard Play ในตลาดขาขึ้นPosted: 28 May 2011 01:26 

ดังนั้นพอจะเป็นไปได้ไหมครับที่มุมมองของบทความนี้ ดันมาตรงกันกับแนวความคิดของ ดร.นิเวศน์ พอดีครับ (ตอนที่ผมได้ลงบทความนั้น ผมโดนแอนตี้พอสมควรว่า เอาบทความประเภทนี้มาลงทำไม ไม่ได้เกิดประโยชน์อันใดเลย)

[Warantact]

ปีนี้ผมกินเคสเทคโอเวอร์ไปสองตัวแล้ว bfit กับ bsec ตัวละ50% นิ่มๆ ฮิฮิ
ตอนซื้อมานึกว่าเป็นหุ้นทรัพย์สินมาก กะถือสักสามปี ไปๆมาๆ อ่าวๆ

ขายๆๆ

ขอบคุณสำหรับบทความครับ
ตอนนี้ในตลาดยังเหลือหุ้นทรัพย์สินมากอีก 15 ตัวนะเออ

[gripen]

ส่วนลิ้งค์ http://board.thaivi.org/viewtopic.php?f=1&t=48002 นี้เป็นบทความที่ผมได้เคยมาลงไว้ครับ ลองกลับไปอ่านข้อความนี้ใหม่ได้ครับ

[วรันศ์ บัฟเฟต]

ผมได้เคยลงบทความหนึงเอาไว้ที่ชื่อว่า gripen

 Post subject: มุมมองเรื่อง Laggard Play ในตลาดขาขึ้นPosted: 28 May 2011 01:26 

ดังนั้นพอจะเป็นไปได้ไหมครับที่มุมมองของบทความนี้ ดันมาตรงกันกับแนวความคิดของ ดร.นิเวศน์ พอดีครับ (ตอนที่ผมได้ลงบทความนั้น ผมโดนแอนตี้พอสมควรว่า เอาบทความประเภทนี้มาลงทำไม ไม่ได้เกิดประโยชน์อันใดเลย)

^^ ไปอ่านดูแล้วนะครับ ค่อนข้างเห็นด้วยกับความเห็นสมาชิก ผมว่าทั้งเนื้อหาและวิธีนำเสนอไร้สาระไม่มีการจุดประเด็นหรือข้อคิดจากการใช้ตรรกะที่ดีเป็นตัวกรอง บังเอิญมีประเด็น TTA เหมือนกันแต่แก่นสารไม่ใช่เรื่องเดียวกับของที่อาจารย์เขียนนะครับ

[KimVi]

ขอบคุณอาจารย์ครับ ที่สอนให้เห็นอีกปัจจัยที่ควรดูร่วมกันไปด้วยในการเลือกกิจการที่ตำ่กว่ามูลค่าพื้นฐาน แล้วรอให้ราคาสะท้อนมูลค่ามันออกมา แม้ว่าอาจมีตัวช่วยเป็นปัจจัยที่ชี้บ่งว่าอาจจะมีการ take over. แต่ก็เป็นคนละประเด็นกันกับการมองว่ามีเจ้ามือหรือไม่

[generalman]

ผมคิดว่า VI ที่แท้จริงไม่น่าจะสนใจคำว่า "เจ้ามือ" นะครับ

[chukieat30]

ผมคิดว่า VI ที่แท้จริงไม่น่าจะสนใจคำว่า "เจ้ามือ" นะครับ

เจ้ามือเนี่ย ผมมองว่าผมเล่นไฮโล หรือ แทงบอลแทงม้า

เจ้าเนี่ย ผมก้นึกว่า ต้องมีผ้าแพรสามสี หัวหมู ศาลไม้สวยๆ และก้ ขันน้ำมนต์ไว้ดูน้ำตาเทียน

และที่ขาดไม่ได้ ดินสอพองไว้ขูดเลข



เมื่อไหร่เค้าจะมอง อนาคตกิจการเป็นเจ้ากันน้อ

[ssaran]

กลุ่มโรงพยาบาล กำลังฮิตครับ เรื่องนี้

[Packky]

ขอบคุณสำหรับบทความครับ

[Paul VI]

ขอบคุณ คุณ Little wing ที่เอาบทความ ดร.นิเวศน์ มาลงครับ

[blackninja]

ผมอยากจะเสริมอีกนิดครับ ช่วงที่มักจะมีการ take over ก็มักจะเป็นช่วงฟื้นตัวจากวิกฤตครับ เพราะมันมีเหตุผลมากมายที่ทำให้การตกลงของทั้ง 2ฝ่ายเกิดขึ้นได้งายกว่าช่วงเวลาปกติ หรือช่วงเวลาที่เศรษฐกิจดีมากๆ ครับ

[VI Wannabe]

ผมอยากจะเสริมอีกนิดครับ ช่วงที่มักจะมีการ take over ก็มักจะเป็นช่วงฟื้นตัวจากวิกฤตครับ เพราะมันมีเหตุผลมากมายที่ทำให้การตกลงของทั้ง 2ฝ่ายเกิดขึ้นได้งายกว่าช่วงเวลาปกติ หรือช่วงเวลาที่เศรษฐกิจดีมากๆ ครับ

ขอเป็นความรู้หน่อยครับ นอกจากดอกเบี้ยต่ำแล้วมีปัจจัยอะไรอีกบ้างครับพี่ ขอบคุณครับ

[blackninja]

ผมอยากจะเสริมอีกนิดครับ ช่วงที่มักจะมีการ take over ก็มักจะเป็นช่วงฟื้นตัวจากวิกฤตครับ เพราะมันมีเหตุผลมากมายที่ทำให้การตกลงของทั้ง 2ฝ่ายเกิดขึ้นได้งายกว่าช่วงเวลาปกติ หรือช่วงเวลาที่เศรษฐกิจดีมากๆ ครับ

ขอเป็นความรู้หน่อยครับ นอกจากดอกเบี้ยต่ำแล้วมีปัจจัยอะไรอีกบ้างครับพี่ ขอบคุณครับ

จากมุมมองของผมเองนะครับผิดถูกอย่างไรลองดู

1.ทุกๆวิกฤตจะมีทั้งคนรวยขึ้นและคนที่จนลงอย่างรวดเร็ว ผมเลยมองว่าดีลจะเกิดขึ้นได้ง่ายกว่าช่วงปกติ

2.บางธุรกิจอาจจะขาดสภาพคล่อง หรือจำเป็นต้องมีทุนเพิ่ม แต่ช่วงวิกฤตทำให้ไม่สามารถระดมทุนได้ การให้กลุ่มทุนรายใหญ่มา take over ก็เป็นทางเลือก เห็นบ่อยกับสถาบันการเงิน

3.บางครั้งช่วงวิกฤตก็อาจจะทำให้มูลค่าของกิจการต่ำกว่าที่ควรจะเป็นจูงใจให้ ผู้ที่ต้องการเข้ามาในธุรกิจเดินทางลัดโดยการ take over คุ้มกว่าที่จะไปนับ1

4.วิกฤตการอาจจะทำให้ผู้ถือหุ้นใหญ่ประสบปัญหาด้านอื่น จนทำให้ต้องการเงินจึงจำเป็นต้องตัดขายกิจการไป

[porzilla]

ขอบคุณครับ ได้ความรู้เพิ่มอีกแล้ว