Thai Value Investor การลงทุนแบบเน้นคุณค่า ลงทุน VI หุ้นวีไอ Webboard

Warantact เขียน:เร็วๆนี้ผมอ่าน 56-1 ของ 3 บริษัทต่อกันคือ
cpi tvo และ upoic
ซึ่งขายน้ำมันพืชซึ่งเป็นสินค้าโภคภัณท์เหมือนกัน ผมเกิดความสงสัยมากว่า
cpi ขายน้ำมันปาล์ม เหมือน upoic ทำไมงบถึงได้ต่างกันขนาดนั้น

upoic มีกำไรขั้นต้น ดำเนินงาน และสุทธิที่สูง ต่อเนื่องหลายปี
ซึ่งดูผิดปกติสำหรับสินค้าโภคภัณท์
ส่วน tvo มีกำไรต่ำแต่ยอดขายสูงซึ่งดูปกติดี
และcpi แย่ทั้งกำไรและยอดขายก็ดูปกติ

ผมเอารายงานมาพลิกๆอ่านก็ยังไม่เข้าใจว่าอะไรทำให้กำไรขั้นต้น
ของบริษัทที่ขายน้ำมันปาล์มเหมือนกัน ต่างกันขนาดนั้น (6% กับเกือบ 40%)
วานผู้รู้ช่วยตอบหน่อยครับ ขอบคุณมาก

Warantact เขียน:อ่านครบของทั้งห้าบริษัทแล้วครับ
cpi tvo lst upoic uvan

ได้ความว่า upoic กับ uvan คล้ายกันมาก ------> ไม่คล้ายกันซะทีเดียวครับ UVAN เค้าก็เน้นไปในทางรับซื้อจากเกษตรกรในสัดส่วนที่มากกว่า ในรายละเอียดย่อย ๆ สองบ.นี้ก็ไม่เหมือนกันซะทีเดียว ขึ้นกับว่านลท.ชอบแบบไหนมากกว่ากัน แต่ทั้งสองบ.นี้มีความเสี่ยงที่เหมือนกันอยู่เรื่องหนึ่งคือ อาจจะไม่ได้รับการต่อสัญญาพื้นที่สัมปทานปลูกปาล์มที่กำลังจะหมดอายุ เริ่มที่ UVAN ก่อนเลย เนื่องจากมีแนวโน้มว่ารัฐบาลจะนำที่ดินดังกล่าวไปกระจายให้เกษตรกร ฉะนั้นใครที่สนใจหุ้นสองตัวนี้ต้องดูเรื่องนี้ให้มาก ๆ ครับ

tvo ขายกากถั่วมากกว่าน้ำมันถั่วอีก ตลกดี ------> เพราะการผลิตน้ำมันถั่วเหลือง ปริมาณกากถั่วเหลืองที่เกิดขึ้นมันมากกว่าปริมาณน้ำมัน จะว่าไปปัจจัยที่มีผลต่อกำไรของบ.นี้น่าจะมาจากราคากากถั่วเหลืองโลกมากกว่าราคาน้ำมันถั่วเหลืองด้วยซ้ำ และตัวที่จะ "เร่ง" กำไรของบ.ก็คือ การล็อคราคาถั่วเหลืองที่ใช้ในการผลิตที่ราคาต่ำ ๆ ในขณะที่ราคาถั่วเหลืองเป็นขาขึ้น เพราะราคากากถั่วเหลืองกับราคาถั่วเหลืองจะไปในทิศทางเดียวกัน ถ้าไม่สามารถล็อคราคาถั่วเหลืองได้ที่ราคาต่ำ ๆ ต่อให้ขายกากถั่วเหลืองได้แพงก็ได้กำไรไม่มากครับ

lst ถือ upoic เพียบ และกำไรของตัวเองในธุรกิจอื่นแทบไม่ได้เรื่องเลย อยากได้หุ้นupoic ซื้อผ่านตัวนี้ได้ ------> ถ้าอยากได้ UPOIC แนะนำว่ายังไงก็ควรซื้อ UPOIC มากกว่า LST เพราะตราบใดที่ราคาน้ำมันปาล์มขวดยังถูกควบคุมราคา ต่อให้ CPO ราคาสูง LST ก็จะกลับกลายเป็นกำไรน้อยหรือขาดทุน เพราะต้นทุน CPO สูงทำให้กำไรลด ที่กำไรลดเพราะโดนกำจัดเพดานราคาขาย ด้วยเหตุผลคล้าย ๆ กับ CPI

cpi กำไรแย่กว่า upoic กับ uvan เพราะดันทำธุรกิจจากต้นน้ำถึงปลายน้ำ ตลกดีแฮะ 55555 ------> CPI จะสุดยอดมาก ถ้าไม่มีการควบคุมราคาน้ำมันปาล์มขวดจากรัฐบาลครับ

ไหน ๆ คุณ Warantact ก็อ่านมาตั้ง 5 บ.แล้ว ผมแนะนำว่าคุณน่าจะศึกษาให้ครบวงจรไปเลยครับ จะได้รู้ลึก ๆ ทีเดียวไปเลย คือไปดูบ.ที่ผลิตน้ำมันปาล์มปลายน้ำของแท้ ๆ คือ TSTE กับ AI ทั้งสองบ.มีบ.ลูกที่เป็นโรงกลั่นน้ำมันปาล์มบริสุทธิ์ รายแรกยี่ห้อราชา รายหลังยี่ห้อพาโมลาครับ แล้วคุณจะเข้าใจมากยิ่งขึ้นว่าเวลามีข่าวเรื่องราคาผลปาล์มสด, CPO, น้ำมันปาล์มบริสุทธิ์หรือน้ำมันปาล์มขวด ใครจะอยู่ในสถานะที่ได้ประโยชน์ที่แท้จริงครับ

ราคาน้ำมันปาล์มกับน้ำมันถั่วเหลืองมักจะมีทิศทางไปในทางเดียวกัน ด้วยเหตุผลเรื่องเศรษฐกิจด้วย และความเชื่อที่ว่าถ้าสินค้าตัวใดราคาแพงคนจะหันมาใช้สินค้าอีกตัวหนึ่งแทนครับ

tumkrub เขียน:ผมมีสมมุติฐาน (หรือความเชื่อ)ที่ว่า การทำการค้าตั้งแต่ต้นจนจบ หรือจากต้นน้ำ ไปถึงปลายนั้น เป็นสิ่งที่บริษัทในอุตสากรรมนี้ควรทำเป็นอย่างยิ่ง เนื่องจากสามารถทำให้บริษัทป้องกันความเสี่ยงจากการผันผวนของราคาใน tier ใด tier หนึ่งได้ โดยสามารถที่จะทำ blending cost ก่อนถึงผู้บริโภค เช่นกรณีที่ผลปาล์มดิบราคาแพง เจ้าของสวนปาล์มได้ประโยชน์ ซึ่งส่งผลให้ผู้ผลิต CPO (โรงงานสกัดน้ำมันดิบ) ต้องซื้อวัตถุดิบแพงขึ้น แต่วัตถุดิบที่แพงขึ้นก็ถูกส่งต่อไปยังผู้ผลิตน้ำมันบรรจุขวด (โรงงานกลั่นน้ำมันปาล์มทั้งหลายนั้นเอง) ทำให้ผู้ผลิตบรรจุขวดต้องมีต้นทุนเพิ่มขึ้น แต่อย่างไรก็ดีผู้ผลิตบบรจุขวดไม่สามารถขึ้นราคาให้กับผู้บริโภคสุดท้ายได้ เนื่องจากมาตรการควบคุมราคาจากรัฐ

มองแบบนี้ในแง่ของโรงหีบ บ.ไหนที่เป็นเจ้าของสวนปาล์มด้วยก็จะได้ประโยชน์สูงสุดเวลา CPO เป็นขาขึ้นเช่นกันครับ เพราะแทนที่จะกินแค่ส่วนต่างระหว่างผลปาล์มสดกับราคา CPO นอกจากนั้นก็ยังมีความเสี่ยงที่จะไม่มีผลผลิตป้อนโรงหีบ เพราะราคาผลปาล์มสดหรือ CPO ที่สูงมักจะมาพร้อม ๆ กับการขาดแคลนของวัตถุดิบคือ ผลปาล์มสดครับ

ถ้ารูปการณ์เป็นอย่างตัวอย่างนี้ ผู้ผลิตบบรจุขวด หรือโรงกลั่นจะเป็นผู้ที่เสียประโยชน์มากที่สุด ดังนั้นพวกโรงกลั่นจึงต้องหาทาง mitigate risk ของตัวเอง โดยง่ายที่สุดคือการ push cost ให้ผู้ซื้อ ซึ่งอาจจะด้วยวิธีการขายสิ่งที่ไม่ถูกควบคุมให้มากขึ้น (เช่นส่งออกมากขึ้น) หรือพัฒนาผลิตภัณฑ์ที่ไม่ใช่สินค้าพื้นฐานเพิ่มขึ้น หรือการเพิ่มประสิทธิภาพการผลิตด้วยการลดส่วนสูญเสีย หรือเพิ่ม Yield ในการผลิต

ปัญหาคือน้ำมันปาล์มเองบางครั้งก็ถูกควบคุมไม่ให้ส่งออกครับ โดยเฉพาะเวลาที่ของในประเทศขาดแคลน ยังไม่นับว่าโดยรวมไทยยังสู้มาเลเซียกับอินโดนีเซียไม่ได้ครับ อีกวิธีหนึ่งที่จะแก้ปัญหาการควบคุมราคาน้ำมันปาล์มขวดคือ ขายในรูปแบบการบรรจุแบบอื่นครับ เท่าที่ทราบมาการควบคุมราคาจะทำในกรณีน้ำมันขวดขนาด 1 ลิตรครับ

และอีกวิธีหนึ่งซึ่งคนที่เป็นพ่อค้ามักทำก็คือ การซื้อกิจการแบบ vertical integration (ซื้อกิจการต้นน้ำเพื่อควบคุม cost และซื้อกิจการปลายน้ำ เพื่อควบคุมช่องทางการตลาด หรือ selling price) ซึ่งกำไรแต่ละ tier จากต้นน้ำ หรือ ปลายน้ำจะถูกส่งมาในรูปแบบของการปันผลทำให้บริษัทอยู่รอดได้

ดังนั้นการที่ LST ถือหุ้นใน UPOIC ก็น่าจะสอดคล้องกับกลยุทธ์ที่กล่าวมานี้ครับ และถ้าพิจารณามูลค่าแบบ quick (and dirty) ด้วย market value ที่ 70% ของ UPOIC ที่ถือโดย LST นั้นจะมีมูลค่าประมาณ 2,560 ล้านบาท ในขณะที่ LST นั้นมี market value อยู่ที่ 3,312 ล้านบาท ซึ่งหมายความว่าถ้า LST ตัดมูลค่ากิจการของ UPOIC ออกไปมูลค่า LST แท้ๆ นั้นเพียงแค่ 750 ล้านบาทเท่านั้น (ซึ่งผมมองว่าถูกมากกว่าความเป็นจริง เนื่องจากมูลค่าทดแทนแค่แครื่องจักรสำหรับโรงงานก็เกือบ 500 ล้านบาทแล้ว ซึ่งยังไม่รวมมูลค่าอื่นๆ เช่นเงินสดประมาณ 300 ล้านบาท, สินทรัพย์ที่ไม่มีตัวตน เช่น ยี่ห้อ “หยก” ฯลฯ )

ในกรณีของ UPOIC กับ LST นั้นมีความเป็นไปได้ครับที่เค้าจะทำแบบนั้นเพื่อลดความเสี่ยง เพราะประโยชน์ในหลาย ๆ ด้าน เช่น
1) ป้องกันการขาดแคลนวัตถุดิบ โดยเฉพาะตอนที่ CPO ราคาสูง อย่างน้อยก็มีบ.ลูกคอยป้อนวัตถุดิบให้บางส่วน
2) ลดความเสี่ยงจากมาร์จิ้นที่ต่ำหรือติดลบ ในกรณีที่ CPO ราคาสูงจนราคาขายน้ำมันปาล์มบริสุทธิ์ไม่สามารถครอบคลุมต้นทุนการผลิตได้ ถ้าสังเกตดี ๆ จะเห็นได้เลยครับว่า บ.ทั้งสองอยู่ในเครือเดียวกันแต่อัตราการจ่ายเงินปันผลต่างกันมาก UPOIC จ่ายเงินปันผลราว ๆ 90% ของกำไร ในขณะที่ LST จ่ายจริง ๆ ไม่เกิน 50% ของกำไร ดูเหมือนเค้าเองก็ต้องการให้กำไรเกือบทั้งหมดในส่วนของ UPOIC ไหลเข้ามาใน LST ครับ

มองแบบนี้ อาจมีข้อบกพร่องในส่วนการคิดมูลค่าแบบ quick and dirty ของผมอยู่ แต่อยากให้พิจารณาข้อมูลเชิง qualitative
หรือกลยุทธ์การ vertical integration มากกว่า ซึ่งผมคิดว่าน่าจะชดเชย หรือ outweight การคิดมูลค่าแบบ quick and dirty ด้านบนได้ครับ

leky เขียน:

tumkrub เขียน:ผมมีสมมุติฐาน (หรือความเชื่อ)ที่ว่า การทำการค้าตั้งแต่ต้นจนจบ หรือจากต้นน้ำ ไปถึงปลายนั้น เป็นสิ่งที่บริษัทในอุตสากรรมนี้ควรทำเป็นอย่างยิ่ง เนื่องจากสามารถทำให้บริษัทป้องกันความเสี่ยงจากการผันผวนของราคาใน tier ใด tier หนึ่งได้ โดยสามารถที่จะทำ blending cost ก่อนถึงผู้บริโภค เช่นกรณีที่ผลปาล์มดิบราคาแพง เจ้าของสวนปาล์มได้ประโยชน์ ซึ่งส่งผลให้ผู้ผลิต CPO (โรงงานสกัดน้ำมันดิบ) ต้องซื้อวัตถุดิบแพงขึ้น แต่วัตถุดิบที่แพงขึ้นก็ถูกส่งต่อไปยังผู้ผลิตน้ำมันบรรจุขวด (โรงงานกลั่นน้ำมันปาล์มทั้งหลายนั้นเอง) ทำให้ผู้ผลิตบรรจุขวดต้องมีต้นทุนเพิ่มขึ้น แต่อย่างไรก็ดีผู้ผลิตบบรจุขวดไม่สามารถขึ้นราคาให้กับผู้บริโภคสุดท้ายได้ เนื่องจากมาตรการควบคุมราคาจากรัฐ

มองแบบนี้ในแง่ของโรงหีบ บ.ไหนที่เป็นเจ้าของสวนปาล์มด้วยก็จะได้ประโยชน์สูงสุดเวลา CPO เป็นขาขึ้นเช่นกันครับ เพราะแทนที่จะกินแค่ส่วนต่างระหว่างผลปาล์มสดกับราคา CPO นอกจากนั้นก็ยังมีความเสี่ยงที่จะไม่มีผลผลิตป้อนโรงหีบ เพราะราคาผลปาล์มสดหรือ CPO ที่สูงมักจะมาพร้อม ๆ กับการขาดแคลนของวัตถุดิบคือ ผลปาล์มสดครับ

ถ้ารูปการณ์เป็นอย่างตัวอย่างนี้ ผู้ผลิตบบรจุขวด หรือโรงกลั่นจะเป็นผู้ที่เสียประโยชน์มากที่สุด ดังนั้นพวกโรงกลั่นจึงต้องหาทาง mitigate risk ของตัวเอง โดยง่ายที่สุดคือการ push cost ให้ผู้ซื้อ ซึ่งอาจจะด้วยวิธีการขายสิ่งที่ไม่ถูกควบคุมให้มากขึ้น (เช่นส่งออกมากขึ้น) หรือพัฒนาผลิตภัณฑ์ที่ไม่ใช่สินค้าพื้นฐานเพิ่มขึ้น หรือการเพิ่มประสิทธิภาพการผลิตด้วยการลดส่วนสูญเสีย หรือเพิ่ม Yield ในการผลิต

ปัญหาคือน้ำมันปาล์มเองบางครั้งก็ถูกควบคุมไม่ให้ส่งออกครับ โดยเฉพาะเวลาที่ของในประเทศขาดแคลน ยังไม่นับว่าโดยรวมไทยยังสู้มาเลเซียกับอินโดนีเซียไม่ได้ครับ อีกวิธีหนึ่งที่จะแก้ปัญหาการควบคุมราคาน้ำมันปาล์มขวดคือ ขายในรูปแบบการบรรจุแบบอื่นครับ เท่าที่ทราบมาการควบคุมราคาจะทำในกรณีน้ำมันขวดขนาด 1 ลิตรครับ

และอีกวิธีหนึ่งซึ่งคนที่เป็นพ่อค้ามักทำก็คือ การซื้อกิจการแบบ vertical integration (ซื้อกิจการต้นน้ำเพื่อควบคุม cost และซื้อกิจการปลายน้ำ เพื่อควบคุมช่องทางการตลาด หรือ selling price) ซึ่งกำไรแต่ละ tier จากต้นน้ำ หรือ ปลายน้ำจะถูกส่งมาในรูปแบบของการปันผลทำให้บริษัทอยู่รอดได้

ดังนั้นการที่ LST ถือหุ้นใน UPOIC ก็น่าจะสอดคล้องกับกลยุทธ์ที่กล่าวมานี้ครับ และถ้าพิจารณามูลค่าแบบ quick (and dirty) ด้วย market value ที่ 70% ของ UPOIC ที่ถือโดย LST นั้นจะมีมูลค่าประมาณ 2,560 ล้านบาท ในขณะที่ LST นั้นมี market value อยู่ที่ 3,312 ล้านบาท ซึ่งหมายความว่าถ้า LST ตัดมูลค่ากิจการของ UPOIC ออกไปมูลค่า LST แท้ๆ นั้นเพียงแค่ 750 ล้านบาทเท่านั้น (ซึ่งผมมองว่าถูกมากกว่าความเป็นจริง เนื่องจากมูลค่าทดแทนแค่แครื่องจักรสำหรับโรงงานก็เกือบ 500 ล้านบาทแล้ว ซึ่งยังไม่รวมมูลค่าอื่นๆ เช่นเงินสดประมาณ 300 ล้านบาท, สินทรัพย์ที่ไม่มีตัวตน เช่น ยี่ห้อ “หยก” ฯลฯ )

ในกรณีของ UPOIC กับ LST นั้นมีความเป็นไปได้ครับที่เค้าจะทำแบบนั้นเพื่อลดความเสี่ยง เพราะประโยชน์ในหลาย ๆ ด้าน เช่น
1) ป้องกันการขาดแคลนวัตถุดิบ โดยเฉพาะตอนที่ CPO ราคาสูง อย่างน้อยก็มีบ.ลูกคอยป้อนวัตถุดิบให้บางส่วน
2) ลดความเสี่ยงจากมาร์จิ้นที่ต่ำหรือติดลบ ในกรณีที่ CPO ราคาสูงจนราคาขายน้ำมันปาล์มบริสุทธิ์ไม่สามารถครอบคลุมต้นทุนการผลิตได้ ถ้าสังเกตดี ๆ จะเห็นได้เลยครับว่า บ.ทั้งสองอยู่ในเครือเดียวกันแต่อัตราการจ่ายเงินปันผลต่างกันมาก UPOIC จ่ายเงินปันผลราว ๆ 90% ของกำไร ในขณะที่ LST จ่ายจริง ๆ ไม่เกิน 50% ของกำไร ดูเหมือนเค้าเองก็ต้องการให้กำไรเกือบทั้งหมดในส่วนของ UPOIC ไหลเข้ามาใน LST ครับ

มองแบบนี้ อาจมีข้อบกพร่องในส่วนการคิดมูลค่าแบบ quick and dirty ของผมอยู่ แต่อยากให้พิจารณาข้อมูลเชิง qualitative
หรือกลยุทธ์การ vertical integration มากกว่า ซึ่งผมคิดว่าน่าจะชดเชย หรือ outweight การคิดมูลค่าแบบ quick and dirty ด้านบนได้ครับ

จะว่าไปกรณีของ CPI การจะทำกำไรได้ดี ผมว่าต้องอยู่ในสถานะที่ CPO ราคาไม่สูงเกินไปด้วยซ้ำ (ไม่เหมือนกับ UPOIC VS UVAN) เพราะถ้า CPO ราคาสูงเกินไปก็อาจจะไปขาดทุนตรงน้ำมันขวด แต่ถ้า CPO ราคาพอดี ๆ ให้มีมาร์จิ้นในส่วนของน้ำมันขวดที่ดีบ้าง โดยรวม ๆ มันก็อาจจะดีขึ้น และกำไรก็จะไม่ผันผวนครับ แต่ก็ยอมรับว่าสุดท้ายมันก็จะรู้สึกขัด ๆ กันครับ

tumkrub เขียน: ขอบคุณสำหรับความเห็นน่ะครับ
อย่างที่คุณ leky ว่าไว้ กำไรเกือบทั้งหมดของ UPOIC ไหลมาที่ LST นั้นคือ rationale ที่เพิ่มให้ผมอีกข้อว่าซื้อ UPOIC ผ่าน LST น่าสนใจกว่าครับ

อย่างไรก็ดี ผมขอเพิ่มเติมจุดเสี่ยง หรือจุดตาย เพื่อประกอบการตัดสินใจ อีกจุดหนึ่งของ LST (จริงๆ เป็นของ UPOIC) ก็คือ การต่อสัญญาสัมปทานพื้นที่ปลูกปาล์มของ UPOIC ถ้าถูกยกเลิกต่อสัมปทาน จะส่งผลกระทบโดยตรงต่อ UPOIC ทันที และ LST ในฐานะผู้ถือหุ้นใหญ่ 70% ที่ได้รับกระแสเงินจาก UPOIC ก็คงต้องหาแผนการณ์หรือกลยุทธ์อื่นมารองรับ เพื่อลดผลกระทบจาก UPOIC