ตัวเลข "เงินเฟ้อ" ที่อเมริกา/ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ

[Thai VI Article]

ตัวเลขเงินเฟ้อวัดจากการเปลี่ยนแปลงของดัชนีราคาผู้บริโภค (CPI) ของสหรัฐในเดือนมกราคมที่สูงเกินคาดถึง 75%

ทำให้ตลาดคาดการณ์ว่า ธนาคารกลางสหรัฐจะตัดสินใจปรับดอกเบี้ยนโยบายเพิ่มขึ้น 0.50% ไม่ใช่ 0.25% ในการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินของสหรัฐประชุมกันตอนกลางเดือนมีนาคม

การปรับขึ้นของราคาสินค้าและบริการนั้นเป็นการปรับขึ้นอย่างกว้างขวางและถ้วนหน้า ไม่ได้มีท่าทีว่าจะชะลอลงไปดังที่ประธานาธิบดีไบเดนหรือธนาคารกลางสหรัฐได้เคยคาดการณ์เอาไว้ตั้งแต่ต้นปีที่แล้วเลย ดังนั้นคำถามต่อไปคือ “แล้วอะไรจะเกิดขั้นในปีนี้และปีหน้า?”

คณะกรรมการนโยบายการเงินของสหรัฐ (FOMC) มีหน้าที่ตามกฎหมายที่จะควบคุมราคาให้มีเสถียรภาพ (price stability) ซึ่งแปรเป็นตัวเลขคือเงินเฟ้อประมาณ 2% ต่อปี ดังนั้นจึงเป็นเรื่องที่จะต้องประเมินว่า FOMC จะมีแนวคิดและตัดสินใจทำอะไรเมื่อไหร่และมากแค่ไหน ซึ่งอาจประเมินได้ว่าในอีก 10 เดือนข้างหน้าฉากทัศน์(scenarios) อาจเกิดได้ 3 แนวทางดังนี้

1.เสียงส่วนใหญ่ใน FOMC ยังเชื่อมั่นว่าเงินเฟ้อจะค่อยๆ ลดลงไปเองตั้งแต่ไตรมาส 2 เป็นต้นไปเพราะปัญหาห่วงโซ่อุปทานคลี่คลายต่อเนื่อง ดังนั้นจึงตัดสินใจปรับดอกเบี้ยนโยบายขึ้น 0.50% ในวันที่ 15 มีนาคมเพื่อส่งสัญญาณให้ตลาดมั่นใจว่าธนาคารกลางสหรัฐ “เอาจริง” กับเงินเฟ้อ

แต่หลังจากนั้นก็จะยังรีรอดูว่าเงินเฟ้อปรับลดลงมากน้อยเพียงใด ก่อนที่จะปรับดอกเบี้ยขึ้นในการประชุมครั้งต่อไปในวันที่ 3-4 พฤษภาคม แต่ก็จะประกาศเริ่มลดขนาดของงบดุล (balance sheet run-off) แปลว่าจะเริ่มปล่อยให้พันธบัตร (ที่ซื้อตุนเอาไว้รวมทั้งสิ้น 9 ล้านล้านเหรียญ) หมดอายุลงโดยไม่ซื้อเติม

ส่งผลให้ดอกเบี้ยระยะยาวมีโอกาสปรับตัวขั้นไปอีก ในกรณีนี้ดอกเบี้ยนโยบายในปลายปีนี้อาจอยู่ที่ประมาณ 1.5% หรือมากกว่าเล็กน้อย ในขณะที่เงินเฟ้อตอนปลายปีปรับลงเหลือประมาณ 2.5-3.0% แปลว่าดอกเบี้ยจริงยังติดลบและนโยบายการเงินนั้นยังถือว่าผ่อนคลายอย่างมาก ซึ่งน่าจะเป็นที่พอใจของตลาดเงินและตลาดทุน แต่ผมไม่แน่ใจว่ากรณี “โลกสวย” เช่นนี้จะมีโอกาสเกิดขึ้นได้มากนัก

2.เสียงส่วนใหญ่ใน FOMC เริ่มเป็นห่วงอย่างมีนัยสำคัญว่าเงินเฟ้อจะ “เอาให้อยู่ได้ยาก” และความน่าเชื่อถือของธนาคารกลางกำลังถูกบั่นทอน ดังนั้นจึงจะต้องแสดงท่าทีที่ค่อนข้าง “ขึงขัง” (เช่นที่ทำอยู่ในขณะนี้ ทั้งๆ ที่ยังไม่ได้ทำอะไรอย่างเป็นรูปธรรมเลย มีแต่พูดเฉยๆ) และตามด้วยการปรับดอกเบี้ยขึ้น 0.50% ในการประชุม FOMC ในวันที่ 15 มีนาคม ตามด้วยการลดทอนงบดุลพร้อมกับปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายอีกประมาณ 5 ครั้งในปีนี้

ทำให้ดอกเบี้ยนโยบายอยู่ที่ประมาณ 1.75% ในปลายปีนี้ แต่ก็ไม่ได้รีบเร่งการลดทอนงบดุลเพราะไม่ต้องการกระชากให้เงินเฟ้อลดลงไปอย่างรุนแรง (กล่าวคือยังอยากเห็นเงินเฟ้อที่ 2.5% หรือมากกว่าเล็กน้อย ดังนั้นดอกเบี้ยจริงจึงจะยังติดลบอยู่) โดยมีเหตุผลหลัก 2 ประการคือ

1. การปรับดอกเบี้ยนโยบายเพิ่มขึ้นมากกว่านี้อาจส่งผลกระทบที่รุนแรงต่อการฟื้นตัวของเศรษฐกิจสหรัฐในปีที่มีการเลือกตั้งกลางสมัย (Mid-term election) ทำให้ธนาคารกลางสหรัฐถูกกล่าวหาว่าอิงการเมืองเข้าข้างพรรคฝ่ายค้านและเหตุผลที่

2. ธนาคารกลางสหรัฐยังอยากให้เงินเฟ้ออยู่ที่ระดับสูงพอประมาณต่อไปอีกในปี 2023 เพื่อที่จะสามารถค่อยๆ ปรับดอกเบี้ยนโยบายให้สูงขึ้นไปอีกถึงประมาณ 3-4% และลดทอนงบดุลไปได้อีกเป็นจำนวน 3-4 ล้านล้านเหรียญ ซึ่งจะเป็นประโยชน์กับการดำเนินนโยบายในระยะยาวเพราะดอกเบี้ยนโยบายที่สูงถึง 4% ย่อมหมายถึงการมี policy space ที่เพิ่มขึ้น

กล่าวคือสามารถลดดอกเบี้ยลงได้มากถึง 4% เมื่อต้องเผชิญกับภาวะเศรษฐกิจถดถอยในอนาคต (เช่นเมื่อต้องเผชิญกับ COVID 26?) โดยไม่ต้องพิมพ์เงินออกมาซื้อพันธบัตร (คิวอี) อีกครั้งหนึ่ง กรณีนี้ตลาดอาจไม่พอใจมากนักเพราะดอกเบี้ยนโยบายจะปรับเพิ่มขึ้นมากและยืดเยื้อไปถึงปลายปีหน้า

3.FOMC ดำเนินนโยบายผิดพลาดอย่างมากอีกครั้งในปี 2022 กล่าวคือปรับเพิ่มดอกเบี้ยนโยบายไม่เพียงพอ โดยไม่ต้องดูว่าดอกเบี้ยนโยบายอยู่ที่ระดับใดในปลายปีนี้ แต่ดูจากเงินเฟ้อที่เกือบจะไม่ยอมลดลงคือยังค้างคาอยู่ที่ 5-6% ตอนปลายปีนี้ ทำให้มีกระแสเรียกร้องการปรับขึ้นเงินเดือนอย่างกว้างขวาง นักการเมืองเรียกร้องให้ออกนโยบายมาควบคุมราคา (price controls) สินค้าและบริการที่ไม่ได้ผล ในขณะที่ราคาน้ำมันปรับตัวขึ้นสูงเกินคาดที่ประมาณ 120 เหรียญต่อบาร์เรล

กรณีนี้ถือได้ว่าเป็นกรณีที่เลวร้ายที่สุดเพราะธนาคารสหรัฐจะต้อง “กลับลำ” โดยการปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายขึ้นอีกหลายครั้งในปี 2023 ไปถึงระดับ 5-6% แม้ว่าจะมีความเสี่ยงที่จะทำให้เศรษฐกิจต้องชะลอตัวลงอย่างมากหรืออาจเข้าสู่สภาวะถดถอย

แต่ธนาคารกลางสหรัฐตัดสินใจตอนต้นปี 2023 แล้วว่าไม่มีทางเลือกอื่นเพราะการคาดการณ์เงินเฟ้อ (inflationary expectations) ของประชาชนกำลังปรับตัวขึ้นอย่างรวดเร็ว และความน่าเชื่อถือของธนาคารกลางสหรัฐกำลังถดถอยอย่างมีนัยสำคัญ

กรณีนี้ถือได้ว่าเป็นกรณีที่เลวร้ายที่สุดและจะต้องมีปัจจัยอื่นๆ ประกอบด้วย เช่น ราคาน้ำมันจะต้องปรับตัวไปอยู่ที่ระดับสูงมาก หลายประเทศในยุโรปจะต้องเผชิญกับปัญหาเงินเฟ้อสูงเช่นกันและสหภาพแรงงานต่างๆ จะต้องประสบความสำเร็จในการเรียกร้องให้ปรับค่าจ้างขึ้นมากๆ เช่นปีละ 7-8%

แนวโน้มในอนาคตจะเป็นอย่างไรผมเชื่อว่าตัวเลขเงินเฟ้อการจ้างงานและการปรับขึ้นของค่าจ้างที่สหรัฐและที่ยุโรปตอนกลางปีนี้จะเป็นตัวตัดสินที่สำคัญครับ.