Thai Value Investor การลงทุนแบบเน้นคุณค่า ลงทุน VI หุ้นวีไอ Webboard

ถึงวันนี้ เพื่อนๆน่าจะติดตามเรื่องราวของ Silicon Valley Bank (SVB) มาได้ซักพักแล้ว เพื่อไม่ให้เป็นการเสียเวลา ผมจะพยายามสรุปให้กระชับที่สุดละกันครับ

SVB bank เป็นธนาคารอันดับ 16 ของ US แต่ถ้าเทียบขนาดของธนาคารแล้ว เป็นสัดส่วนอยู่ประมาณ 10% ของ JP Morgan หรือ Bank of America เพราะสหรัฐอเมริกามีธนาคารจำนวนมาก โดย SVB มีสาขาจำนวน 16 สาขาในประเทศและมี 1 สาขาที่ต่างประเทศ เป็นธนาคารที่มีความเฉพาะเจาะจะมากโดยการเจาะกลุ่มลูกค้าที่เป็น Start up โดยเฉพาะ ซึ่งสถาบันการเงินส่วนใหญ่ไม่ค่อยเข้ามาทำธุรกิจด้วย เพราะ Start up มักจะไม่ค่อยมีกระแสเงินสดในช่วงแรกของการเติบโต จึงกลายเป็นธนาคารที่สำคัญมากแห่งหนึ่งสำหรับธุรกิจ Start up ที่ต้องการเข้าถึงบริการธนาคาร ซึ่งช่วงหลัง Covid ธุรกิจ Startup เติบโตอย่างมาก ทำให้ SVB เติบโตมากด้วยเช่นกัน โดยจากรูปจะเห็นได้ว่า ลูกค้าส่วนใหญ่เป้นกลุ่มบริษัทเทคโนโลยี

พอไปดู Balance sheet จะเห็นได้ว่า ทรัพย์สินส่วนใหญ่ของธนาคาร เป็นเงินลงทุนซึ่งหลักๆคือ Treasury และตราสาร MBS ซึ่งโดยทั่วไปถือเป็นตราสารที่มีความเสี่ยงต่ำ โอกาส Default ค่อนข้างน้อย แต่ธนาคารก็อยู่ได้อย่างสงบเรื่อยมา จนเมื่อ FED ขึ้นดอกเบี้ยรวดเร็ว เรียกว่าเร็วที่สุดในประวัติศาสตร์อเมริกา ความมาแดงเอาตอนงบที่ออกมา รายงานว่า เงินลงทุนมีผลขาดทุนที่ยังไม่รับรู้อยู่ถึงเกือบ $15bn

ซึ่งพอหันมาดูที่ฐานะทางการเงิน จะเห็นได้เลยว่า ผลของการขาดทุนระดับนี้ แม้จะยังเป็นขาดทุนที่ Unrealized ถ้าต้องขายออกมาทั้งหมด ทำให้ต้อง Realized ทันที ผลคือ จะกระทบฐานทุนทันที ทำให้ทุนที่มีอยู่หายไปทั้งหมด สถานการณ์นี้ เป็นที่สงสัยของ Start up community ที่เค้ามีการคุยกันตลอด ทำให้เริ่มมีบางคนไม่ใว้ใจ เริ่มชวนกันถอนเงินออกจากธนาคาร ผมติดตาม Twitter บางคนถึงขนาดว่า กำลังทำฟันอยู่ ต้องลุกจากเตียงแล้วกลับบ้านทันทีเพื่อไปถอนเงิน ถ้าดู balance sheet จะเห็นว่า ธนาคารมีการ Mismatch Asset liability อย่างมาก ส่วนใหญ่เป็นเงินฝากระยะสั้น แต่เอาเงินไปซื้อตราสารระยะยาว และที่สำคัญคือ ไม่ได้มีการป้องกันความเสี่ยงและดำรงสภาพคล่องอย่างเพียงพอ จริงๆส่วนนึงก็เนื่องมาจากมีการไป lobby กฏหมายเพื่อให้สถาบันการเงินขนาดเล็ก มี room ทำอะไรแบบนี้ได้มากกว่าสถาบันการเงินขนาดใหญ่ตั้งแต่สมัย Trump เป็นประธานาธิบดี

ความจริงสถานการณ์ที่ธนาคารมี Hold to Maturity แบบนี้ ไม่ช่เรื่องแปลก ทุกธนาคารมีเหมือนกัน เพียงแต่ต้องบริหารจัดการ Balance sheet ดีๆ

แต่ SVB ถือตราสารหนี้ที่มี Duration สูงทำให้ต้องถูกผลกระทบของการขึ้นดอกเบี้ยของ FED แน่ๆ ธนาคารที่มีการจัดการความเสี่ยงตรงนี้ดีๆ จะลดสัดส่วนการถือครองตราสารที่มี Duration ยาว เปลี่ยนเป็นระยะสั้น หรือ Swap เป็น Float เพื่อลดผลกระทบ แต่ปรากฏว่า SVB Bank ไม่ทำ แล้วเหมือนพยายามจะ bet ว่า FED จะต้องลดดอกเบี้ยในสิ้นปีนี้ ซึ่งถ้า FED ลดดอกเบี้ย จะทำให้ผลขาดทุนที่เป็น Unrealized กลับมาเป็นเท่าทุนหรือกำไรทันที

เพียงแต่ผู้ฝากเงินไม่ได้รอให้ถึงเวลานั้น แห่มาถอนเงินออกไปซะก่อน ทำให้ต้อง realize ผลขาดทุนตรงนี้ทันที ก่อนที่จะเกิดเหตุการณ์ FED ลดดอกเบี้ย

ไม่ต่างกับการใช้ Margin แล้ว bet ผลกระกอบการที่เราเชื่อว่า จะเป็นไปตามที่คิดแน่ๆ (ซึ่ง FED ต้องลดดอกเบี้ยแน่ๆในอนาคต) เพียงแต่เกิดเหตุการณ์ตลาดลง ถูก call margin ที่ว่านี้ซะก่อน โดยไม่มีการป้องกันความเสี่ยงไว้ล่วงหน้านั่นเอง

อยากให้สังเกตุตัวเลขในตารางว่า ธนาคาร SVB มีผลกระทบของการขาดทุนเทียบกับฐานทุน เกือบ 100% แปลว่าถ้า mark loss วันนี้ คือ พอร์ตแตกทันที และนี่คือความเสี่ยงที่เป็นเหตุเฉพาะตัวของ SVB
เท่านั้นยังไม่พอ SVB ยังไม่มีสถาพค่ล่องมากพอหากเกิดเหตุการณ์ไม่คาดฝัน มี liquidity ratio แค่ 10% แปลว่า ถ้าโดน margin call แล้วพอร์ตแตก จะไมมีเงินมาเติมและหมดตัวทันที ซึ่งต่างกับธนาคารขนาดใหญ่ที่มีการจัดการความเส่ยงตรงนี้ดีกว่ามากตามภาพ จะเห็นว่า ธนาคารที่ล้มไป ไม่ว่าจะ SVB หรือ FRC มี Liquidity ratio ต่ำมากเทียบกับธนาคารขนาดใหญ่ที่มี Liquidity ratio เกิน 25% ไปถึง 60% ก็มี ภาพนี้เห็นชัดเจนว่าธนาคาร SVB ไม่ได้มีการบริหารความเสี่ยงแถมยัง take risk แบบสุดโต่งอีกด้วย

บริษัทมีฐานทุนเพียง $16bn ซึ่งแปลว่า ถ้าต้องขายทุกอย่างวันนี้ เหมือนถูก margin call พอร์ตแตกทันที ฉันใดฉันนั้น

นอกจากนี้ หากเข้าไปดูในส่วของเงินกู้ ปรากฏว่าเงินกู้ส่วนใหญ่ ปล่อยกู้ให้ Start up ที่รอการ exit ซึ่งแปลว่า ส่วนใหญ่ cashflow อาจจะยังไม่แข็งแรง
ด้วยความที่ Cash flow ยังไม่มี การกู้เลยเป็น Revolving loan
พูดง่ายๆคือ ไม่ต้องคืน จ่ายแค่ดอกเบี้ยพอ แล้วจะ roll over ไปเรื่อยๆ

พอเป็นแบบนี้ บริษัทก็รายงาน NPL ต่ำมากๆ
สาเหตุเพราะ Start up เหล่านี้ จ่ายแค่ดอกเบี้ยมาตลาด
คล้ายๆกับหุ้นกู้ที่ Roll over ไปเรื่อยๆ จนกว่าบริษัทจะไม่สามารถออกหุ้นกู้ได้อีก หลายๆท่านน่าจะเคยผ่านสถานการณ์แบบนี้มาแล้ว ตรงนี้อยากจะย้ำให้เห็นภาพว่า ความเสี่ยงที่ SVB กำลัง take อยู่หน้าตาเป็นยังไงครับ

ทำให้การที่ SVB ต้องปิดกิจการครั้งนี้ ถือเป็นการที่ีมีธนาคารต้องถูกปิดกิจการ ใหญ่เป็นอันดับสองนับแต่ 2008 แต่อย่างที่เกริ่นมาตลอดครับว่า เป็นเพราะการ take risk ที่สูงและการไม่ได้ป้องกันความเสี่ยงอย่างเพียงพอ

แต่สถานการณ์นี้ มีพระเอกขี่ม้าขาว คือ FDIC เข้ามารับประกันเงินฝากของธนาคารที่เพิ่งต้องปิดตัวไป แต่สถานการณ์ยังวางไจไม่ได้ซะทีเดียว เพราะเงินที่ FDIC มี แม้จะพอที่จะเยียวยาความเสียหายครังนี้ แต่ก็ไม่อาจรับประกันได้ว่า จะเพียงพอหากที่ความเสียหายอื่นๆเพิ่มเติม

ในขณะที่ SVB UK ก็ถูกซื้อโดย HSBC แต่ SVB UK เล็กมาก มี asset เพียงไม่ถึง 5% ของ SVB

แต่พอเกิดเหตุการณ์นี้ขึ้นมา กลายเป็นลมเริ่มเปลี่ยนทิศ เพราะ bond yield สหรัฐดิ่งลงมาจากความกลัว ทำให้ผลขาดทุนที่เคยเกิดขึ้นกับธนาคารเหล่านี้ เริ่มดีขึ้นทันที กลายเป็นธนาคารอื่นๆที่เคยมีปัญหานี้ ได้รับประโยชน์จากการล้มของ SVB ไปโดยปริยาย แต่ก็คงยังต้องติดตามต่อไปว่า ธนาคารเหล่านี้ จะสามารถใช้ window ตรงนี้ แก้ไขสถานการณ์ได้มากน้อยระดับไหน และ FED จะยังขึ้นดอกเบี้ยต่อไปหรือไม่

เพราะถ้ากลายเป็น FED ตัดสินใจคงดอกเบี้ยเพราะเรื่องนี้แล้ว ปัญหาของธนาคารเหล่านี้ ก็จะกลายเป็นปัญหาในอดีตทันที แต่จะปัญหาเรื่องเงินเฟ้อที่ FED พยายามต่อสู้ก็จะไม่ถูกแก้ไข คงต้องติดตามกันต่อไปครับ

จากที่สรุป ผมคิดว่าปัญหาหลักๆคือ ไมใช่การมี HTM บน balance sheet แต่เป็นการที่ไม่ได้มีการบริหารจัดการความเสี่ยงอย่างเพียงพอ

จากที่ฟังบทสัมภาาณ์หลายๆท่านที่มีคำถาม ว่าสถานการณ์ธนาคารใน US เรื่องนี้จะไม่ส่งผลกระทบกับธนาคารไทยอย่างมีนัยยะสำคัญ

เรื่องนี้ ส่วนตัวผมเชื่อโดยไม่มีข้อสงสัยเลยแม้แต่น้อยว่าจะไม่มีผลกระทบ และถ้าจะมี จะเป็นผลกระทบากการชะลอตัวของเศรษฐกิจที่อาจจะเกิดจากการลดลงของกิจกรรมทางเศรษฐกิจอันเกิดจากบริษัท Startup ที่เป็นลูกค้าของธนาคารกลุ่มนี้โดยเฉพาะใน US ครับ

สถานการณ์ล่าสุด คนแห่เปิดบัญชีกับธนาคารใหญ่อย่าง JP Morgan จนล้น JP Morgan บอกว่า ไม่เคยเห็นการย้ายเงินฝากในระดับนี้มาเป็นสิบปี

ผลคือ ธนาคารขนาดใหญ่ จะใหญ่ขึ้น ส่วนธนาคารขนาดเล็ก อาจจะค่อยๆหายไปจากระบบการเงินของสหรัฐอเมริกา

Nassim Nicholas Taleb ผู้แต่งหนังสือ Black Swan ให้ความเห็นไปในทางเดียวกันว่า SVB มีความบกพร่องในการบริหารความเสี่ยงของธนาคาร

ล่าสุด Moody's ปรับลด outlook ของธนาคารในสหรัฐฯเป็น Negative

https://www.cnbc.com/2023/03/14/moodys- ... nment.html

ภาพนี้เป็นอีกภาพที่ชี้ให้เห็นอย่างชัดเจนว่า สิ่งที่ SVB ทำเป็นเรื่องเฉพาะตัว ซึ่งธนาคารขนาดใหญ่ไม่มีความเสี่ยงแบบเดียวกันนี้

ภาพนี้เห็นชัดเลยว่า ทุกธนาคารเจอผลกระทบของดอกเบี้ยเหมือนกัน แต่ SVB เลือกที่จะเก็งกำไรหรือไม่ได้มีการป้องกันความเสี่ยงอย่างเพียงพอ
โดย Balance sheet ของธนาคารที่เหมือนจะเป็นการใช้ Leverage อยู่แล้ว สถานการณ์ของ SVB ไม่ต่างจากการใช้ Future ที่ Leverage 10x ซึ่งโดยปกติจะทนผลขาดทุนได้ไม่เกิน 10% แล้ว underlying คือ ราคา Bond ที่ลดลงมาจาก peak ถึง -20% ตามที่ post ไว้ข้างต้น แต่ SVB ไม่ได้มีการบริหารความเสี่ยง ยังถือทนผลขาดทุนจนกระทั่งต้องถูกบังคับขายในที่สุด

ขอบคุณสำหรับข้อมูลมากครับ

ขอรบวนสอบถามครับว่า เราจะพอหาข้อมูได้ไหมครับว่าธนาคารตั้งสำรองในธุรกิจส่วนไหนบ้าง พอดีนั่งหาใน Annual Report แล้วไม่เจอครับ