==ลองอ่าน Alchemy of Finance ของ จอร์จ โซรอส ค่ะ ==

[ผักกาด]

== The Alchemy of Finance ของ จอร์จ โซรอส ==


วันนี้จะขอลองมาอ่านสั้นๆ กับหนังสือการเงินเก่า แต่เก๋า ของ โซรอส ค่ะ ..
The Alchemy of Finance (แปลไทยว่า เล่นแร่แปลธาตุทางการเงิน)

เล่มนี้ไม่เคยอ่านเลยค่ะเพราะทุกคนบอกว่าอ่านไปก็ไม่รู้เรื่องหรอก ก็เลยไม่เคยหามาอ่าน
แต่วันก่อนหยิบหนังสือ โซรอสเลกเชอร์ มากพลิกๆอ่านดู อ่าว คราวนี้อ่านรู้เรื่อง
เราพบว่าเค้ามีจุดเชื่อมกับ Taleb เจ้าพ่อ Black Swan ที่การบูชา Karl Popper เหมือนกัน
เราเลยคิดว่า ปีนี้เราอาจจะอ่านหนังสือของ โซรอส เข้าใจก็ได้นะ


Karl Popper เป็นนักปรัชญาชาวเวียนนา เป็นอาจารย์ที่ปรึกษาของ โซรอส ตอนที่เค้ายังเป็นนักศึกษาอยู่ที่
London School of Economics ปลายทศวรรษ 1950 และเป็นผู้มีอิทธิพลต่อความคิดของ โซรอส ในการเขียนหนังสือเล่มนี้
Popper เขียนหนังสือชื่อ The Open Society and Its Enemies ประมาณว่า เราไม่อาจถือเอาข้อเท็จจริงเชิงประจักษ์
ว่าเป็นความจริงที่ไม่อาจเปลี่ยนแปลงได้ ... การทดสอบที่ไม่ได้ผลเพียงครั้งเดียว ก็เพียงพอแล้วที่จะพิสูจน์ว่ามันไม่จริง

(หืมมม นี่มัน Black Swan เลยนี่หว่า การพบเห็นหงส์สีดำเพียงตัวเดียว ก็เพียงพอแล้วที่จะลบล้างทฤษฎีที่ว่าหงส์ทุกตัวบนโลกนี้เป็นสีขาว ...คราวนี้เราอ่านเข้าใจแน่ๆ)


แต่ โซรอส ก็ไม่ได้เห็นด้วยกับทฤษฎีของ Popper ไปซะทุกเรื่องนะคะ อย่างเรื่อง the Unity of Science ก็ไม่เห็นด้วย
แต่ไม่ขอลงรายละเอียดตรงนี้ละกัน

โซรอส อัพเดทหนังสือในปี 2003 เพิ่มเติมสิ่งที่เค้าเขียนเกี่ยวกับทฤษฎีปฎิกิริยาสะท้อนกลับ (Theory of Reflexivity) อันเลื่องชื่อให้กระจ่างมากขึ้น เเค่ได้ฟังส่วนทฤษฎีที่เขียนในหนังสือ ก็น่าสนใจมากๆแล้วค่ะ

โซรอส เล่าว่าสมัยเรียน เค้าสับสนกับสมมติฐานของเศรษฐศาสตร์ มันขัดแย้งกับสิ่งที่เค้าได้อ่านจากงานของ Popper สมัยนั้นทฤษฎีเศรษฐศาสตร์ยังเชื่อว่าตลาดมีประสิทธิภาพ และตลาดมีการแข่งขันที่สมบูรณ์


**ทฤษฎี Reflexivity**

ตอนที่เค้าเริ่มเป็นผู้จัดการกองทุน สมัยนั้นสาธารณชนมีความเชื่ออันเป็นที่ยอมรับกันโดยทั่วไปว่า ตลาดถูกต้องเสมอ
ดังนั้นราคาตลาด จึงมีแนวโน้มที่จะ discount พัฒนาการต่างๆ (ของกิจการ) ในอนาคตไปแล้ว ... ถึงแม้ว่าจะยังไม่รู้ว่าไอ้เจ้าพัฒนาการที่ว่านั้นคืออะไร .. แต่ โซรอส บอกไม่ใช่ ผมขอสวนแนวคิดนี้


เค้าเชื่อว่าราคาตลาดนั้นผิดเสมอ (เอาสิ๊) ในแง่ที่ว่ามันเป็นการนำเสนอมุมมองที่เต็มไปด้วยความอคติ (bias) ของพัฒนาการในอนาคต ความบิดเบือนนี้ทำงานได้ 2 ทิศทาง;

ไม่แค่เพียง Participants (ผู้มีส่วนร่วมในเหตุการณ์ หรือตลาด) มีมุมมองที่เต็มไปด้วยความ bias แต่เจ้าความ bias อันนั้นแหละ จะมีอิทธิพลต่อการกระทำ และก่อให้เกิดเหตุการณ์ใดๆ ในตลาด

สิ่งเหล่านี้อาจจะทำให้เราเข้าใจว่า ตลาดคาดพัฒนาการที่จะเกิดขึ้นในอนาคตได้อย่างแม่นยำ แต่ในความเป็นจริงเเล้ว มันไม่ใช่เรื่องของความคาดหวังในปัจจุบันที่ตอบสนองต่อเหตุการณ์ (ที่จะเกิด) ในอนาคต แต่มันเป็น เหตุการณ์ในอนาคตต่างหากที่เกิดจากความคาดหวังในปัจจุบัน (อ่านเข้าใจกันมั้ยคะ เราว่าตรงนี้ลึกซึ้ง)

ในเนื้อแท้ของการรับรู้ของผู้มีส่วนร่วมนั้นมีความบกพร่อง และมันมีความเกี่ยวข้องกันแบบ 2 ทิศทาง ระหว่างความบกพร่องในการรับรู้ของคน และ เหตุการณ์ที่เกิดขึ้นจริง .. โซรอส เรียกว่า "การสะท้อนกลับ หรือ reflexivity"
... พูดภาษาบ้านๆ คือ ถ้าเราทุกคนเชื่อว่ามันจะเกิด มันก็จะเกิดขึ้นจริง

(ในเว่อร์ชั่นอัพเดท โซรอส จะขยายความเป็น Cognitive function และ Participant function ในความหมายของเรื่องทั่วไป
และเป็น Boom/Bust sequence ในบริบทของตลาดตลาดการเงิน แต่เนื้อหาจะประมาณนี้ค่ะ )


**หลักความไม่แน่นอนของมนุษย์ (Human Uncertainty Principle)**

โซรอส บอกว่าถึงแม้มนุษย์จะดำรงชีพอยู่ในโลกของความจริง แต่ทว่ามุมมองของมนุษย์ที่มีต่อโลกนั้นบิดเบือน และห่างออกไปได้อย่างมากมาย
... มากขนาดที่ว่าตั้งทฤษฎีเศรษฐศาสตร์ขึ้นมาเรื่อง ตลาดมีประสิทธิภาพ และมีการแข่งขันอย่างสมบูรณ์นั่นแหละค่ะ
มนุษย์ไม่ได้มองโลกอย่างที่มันเป็น แต่มนุษย์มองโลกอย่างที่มนุษย์อยากให้เป็น ทำนองนี้ค่ะ

เค้าบอกว่าอย่าใช้ความรู้ของเราในการตัดสินใจ เพราะที่จริงมันอาจจะเป็นเพียงการรับรู้ว่าเรามีความรู้ (ซึ่งมันคนละเรื่องกัน) นอกจากนี้มันยังมีบริบทที่เป็น unknown ที่เรายังไม่รู้อีกมาก (we don't know what we don't know... ประมาณนี้)


**กลับเข้ามาที่ตลาดการเงิน**
โซรอส มองตลาดการเงินเหมือนเป็นห้องทดลองสำหรับทดสอบสมมติฐาน เค้ามองว่าคนอื่นใช้สมมติฐานในการตัดสินใจลงทุนอยู่บน
พื้นฐานของการทำเงิน (make money) เพียงอย่างเดียว และไม่คิดที่จะทำให้สมมติฐานนั้นถูกต้องในระดับกว้างกว่า
หรือเป็นสากลกว่า

เค้ามองว่า ตลาดนั้นมีความ bias เสมอ

ในการเขียนหนังสือเล่มนี้ เค้าค้นพบว่า ใน 2 สิ่งนี้ มีความเป็น reflexive connection อย่างแน่นอน

1) credit และ collateral (การปล่อยเครดิตและมูลค่าหลักทรัพย์ค้ำประกัน)
2) ผู้กำกับนโยบาย (regulator) และ ระบบเศรษฐกิจที่พวกเค้ากำกับอยู่


โซรอส ไม่ค่อยลงทุนในตลาดที่เล่นกันตามกฎที่กำหนดไว้ แต่มักจะหาโอกาสที่จะทำความเข้าใจ จากการเปลี่ยนแปลงของกฎในตลาด(แปลว่านิยมทำกำไรจากตลาดที่กำลังทำอะไรนอกกฎ อ่ะแหละ)

เมื่อก่อน โซรอส เคยสนใจเรื่องการลงทุนรายบริษัท แต่เปลี่ยนความสนใจมาทางด้านเศรษฐศาสตร์มหภาค, การเปลี่ยนแปลงเชิงนโยบายแล้ว
เพราะขนาดของกองทุนที่ใหญ่ขึ้น จะไปลงทุนรายบริษัทยิบย่อยก็คงเข้าออกลำบาก และความไม่มีเสถียรภาพเชิงนโยบายมหภาคบนโลกใบนี้มีเพิ่มมากขึ้นด้วย
อย่างเช่นบางประเทศกำหนดอัตราแลกเปลี่ยนคงที่ แล้วจู่มาประกาศเปลี่ยนแปลงอัตราแลกเปลี่ยน... เป็นแหล่งเก็งกำไรอันหอมหวลของ โซรอส เช่น

- เหตุการณ์ในประเทศไทยเดือนสิงหา ปี1997
- เหตุการณ์ร้สเซีย default พันธบัตรเดือนสิงหา 1998 ที่ลากเอากองทุนLTCMลงนรกไปด้วย


เศรษฐศาสตร์สำนักคลาสสิกต่างมุ่งเน้นไปที่โลกจริงมากเกินไป ละเลยปัญหาที่เชื่อมต่อกับโลกการเงิน และระบบเครดิต
โซรอส บอกว่าแม้กระทั่งเคนส์ (เศรษฐศาสตร์สายเคนส์เซียน) ยังเขียนทฤษฎีของเค้าด้วยสำนวนของโลกจริง
นักเศรษฐศาสตร์สำนักการเงินนิยม (Monetarist) บอกว่ามันมันเป็นไปได้ที่จะควบคุมเงินเฟ้อ ด้วยการควบคุมการขยายตัวของ money supply (อันนี้เรียกว่าด่าทุกสำนัก แบบเท่าเทียมกัน)

แต่ในความคิดของ โซรอส อาจมองว่า นี่เป็นความเข้าใจผิดเชิงพื้นฐาน เพราะ ค่าของเงินไม่ได้สะท้อนสถานการณ์ต่างๆในโลกจริง แต่ค่าของเป็นปฎิกิริยาเชิงบวก (positive act) ที่สร้างผลกระทบต่อพัฒนาการของเหตุการณ์

โซรอส พยายามหลีกเลี่ยงที่จะเขียนแนวนามธรรมแล้ว แต่บางทีมันเลี่ยงไม่ได้จริงๆที่จะใช้ภาษานามธรรม


**ตัวอย่าง Reflexivity ในเรื่อง Credit และหลักทรัพย์ค้ำประกัน**

จำนวนเงินปล่อยกู้จะถูกประเมินจากความสามารถในการชำระคืนของผู้กู้ ซึ่งประเมินโดยผู้ปล่อยเงินกู้ ส่วนการประเมินมูลค่าของหลัก
ทรัพย์ค้ำประกันควรจะทำอย่างเป็นอิสระจากกิจกรรมการปล่อยกู้ ... แต่ในความเป็นจริงมูลค่าของหลักทรัพย์ค้ำประกันจะถูกตัดสิน
ด้วยการปล่อยกู้ (กลับตัลปัตร) การค้นพบนี้ยืนยันด้วยวิกฤติ subprime 2008 (อย่าลืมว่าหนังสือพิมพ์ปี 1987 นะคะ)

**อำนาจ**

โซรอส ตั้งธงในการเขียนหนังสือเล่มนี้ไว้ว่า เค้าต้องการจะพิสูจน์หักล้างโมเดลตลาดการเงินแบบเดิมๆ ที่ว่าทุกอย่างจะวิ่งเข้าหาจุดดุลยภาพ (equilibrium model)
ด้วยเหตุนี้เค้าบอกว่าเค้ายอมรับสภาวะของการเป็น free exchange (การซื้อขายแลกเปลี่ยนอย่างเป็นอิสระ) ของบรรดากลุ่มคนที่เต็มใจ เค้าสามารถพิสูจน์ให้คนเห็นว่าตลาดการเงินนั้นช่างห่างไกลจากสภาวะดุลยภาพของความคาดหวังที่เป็นเหตุเป็นผล
(rational expectation equilibrium) ซะเหลือเกิน ยิ่งไปกว่านั้น มันค่อนไปทางการเสริมความแกร่งให้ตัวเองแต่สุดท้ายกลับกลายเป็นการแพ้ภัยตัวเอง เลยแหละ


หลังจากที่ โซรอส ได้อ่านหนังสือชื่อ Power and Prosperity ของ Mancur Olson แล้ว พบว่าการเปลี่ยนแปลงเชิงนโยบาย,
การเมือง, สถาบัน หรือ ผู้กำกับดูแล กลับมามีบทบาทสำคัญต่อตลาดการเงิน และกลายเป็นจุดเปลี่ยนเลยก็มี อย่างเช่น

-ภาวะฟองสบู่การควบรวมกิจการขนานใหญ่ช่วงปลายทศวรรษ 1960 ที่มันถึงจุดพีคที่ Saul Steinberg พยายามจะไปเทค Chemical bank จนก่อให้เกิดการรวบตัวต่อต้านเค้า,

-ภาวะตลาด Crash ในปี 1929 ที่นำไปสู่การออก พรบ. Glass-Steagal Act

-ภาวะฟองสบู่แตกในปี 2000 ที่ทำให้เกิด พรบ. Sarbanes-Oxley Act


ตัวอย่างเหล่านี้เป็นพัฒนาการทางการเมือง ที่ โซรอส บอกว่า ...ไม่สามารถจะเรียกได้ว่าตลาดนั้นเป็น free exchange ของบรรดาผู้มีส่วนร่วมที่เต็มใจ (ในตลาด)

โซรอส จึงบอกว่า อำนาจและการเมืองมีบทบาทสำคัญในตลาดการเงิน

...มันจึงไม่ใช่ตลาดที่เป็น free exchange อย่างแท้จริง นี่ยังไม่ได้พูดถึงบทบาทของ IMF หรือธนาคารกลางเลย ถถถ

เมื่อตลาดไม่ปรับเข้าหาดุลยภาพ มีการตั้งหน่วยงานมากำกับดูแล .. แต่การกำกับดูแลนั้นกลับทำให้เกิดวิกฤติขึ้นเป็นรอบๆ แต่ละรอบที่มีวิกฤติก็จะมียกเครื่องการกำกับดูแลสักครั้งนึง

จน โซรอส ถึงกับมองว่าการเข้ามากำกับดูแล และแทรกแซงเพื่อจัดการกับวิกฤติการเงินในแต่ละรอบ นั้นมีส่วนสำคัญกับการก่อตัวของ "super bubble" ในปี 2008 ค่ะ

[ผักกาด]

== Crash 1929 vs 1987 ในทัศนะของโซรอส ==

นอกจากนี้ในหนังสือยังมีเรื่องที่น่าสนใจคือเค้าได้มีการแสดงความคิดเห็นต่อเหตุการณ์วิกฤติตลาดหุ้นปี 1929 และ ปี 1987 ไว้ด้วยค่ะ (เราจะไม่พูดถึงผลการทดลองในตลาดหุ้นของเค้า ที่อยู่ส่วนกลางในหนังสือ เพราะกลัวว่าเราจะเข้าใจมั่วๆ )

ที่จริงแล้วตั้งใจจะรวมเอามุมมองของเค้าต่อวิกฤติ 2008 เข้ามาในโพสนี้ด้วย แต่รู้สึกจะยาวไป ขอตัดออกไปก่อน

วิกฤติ 1929 ที่เป็น Great depression เราจะเรียก crash 1929,
ส่วน วิกฤติ 1987 เราขอเรียก Black Monday สลับไปกับ crash 1987 ค่ะ

***

โซรอสบอกว่าใน crash 1929 นั้น ตลาด NYSE ร่วงลงไป -36% ซึ่งเป็นตัวเลขเปอร์เซ็นต์ใกล้เคียงกับ crash 1987
จากนั้นตลาดฟื้นตัวกลับขึ้นมาครึ่งนึงของที่มันร่วงลงไป...จากนั้นร่วงต่อไปอีก 80% จนกลายเป็นภาวะหมีระยะยาวช่วง 1930-1932 (หนังสือเบนจามิน เกรแฮมก้อจะมาช่วงๆนี้)

โซรอสมองว่าประวัติศาสตร์จะไม่ซ้ำรอยเดิม เพราะเหตุการณ์มันเป็นที่ขื่นขมมาก จนทุกคนจดจำมันได้ดี และการ take action ของรัฐบาลเพื่อตอบสนองต่อเหตุการณ์ crash เป็นสิ่งยืนยันการต่อสู้กับเหตุการณ์วิกฤตินี้

หลังจาก crash 1929 ผู้กำกับนโยบายการเงินได้ทำความผิดพลาดครั้งใหญ่ ที่ไม่ได้อัดฉีดสภาพคล่องเข้าในระบบอย่างเพียงพอ แต่ถ้าจะพูดถึงวิกฤติในปัจจุบัน หรือวิกฤติอื่นๆในอนาคต ผู้กำกับนโยบายจะดำเนินมาตรการที่ผิดพลาดแบบอื่น ไม่ซ้ำรอยเดิม

(แปลไทยเป็นไทย คือ พอเกิดวิกฤตินึง ออกมาตรการนึงออกมา แล้วพบทีหลังว่ามันไม่ได้ผล พอมีวิกฤติครั้งหน้า จะดำเนินมาตรการใหม่ เพราะเรียนรู้จากวิกฤติครั้งก่อนว่าที่เคยทำมันไม่ได้ผล....กลายเป็นความผิดพลาดใหม่ๆ)

แต่โดยพื้นฐานของการดำเนินมาตรการในเริ่มแรก (initial reaction) ของผู้กำกับนโยบาย โซรอสมองว่ามันเป็นสิ่งที่อันตรายมาก เพราะพวกเค้าจะเลือกมาตราการที่ทำลายเสถียรภาพของค่าเงินดอลล่าร์ และพยายามหลีกเลี่ยงการเกิด recession .... อย่างน้อยก้อในปีที่มีการเลือกตั้ง (คุ้นๆมั้ยคะ อย่าลืมว่าเล่มนี้เขียนมา 30 ปีแล้วนะคะ ปล. ในวันที่เราเขียนนี้ ที่อเมริกาจะมีการเลือกตั้งประธานาธิบดีในเดือน พฤศจิกายน ถ้าไม่มีการเลื่อนค่ะ)


** ในทางเทคนิคแล้ว crash 1987 มีความคล้ายคลึงกับ crash 1929 **

ไม่ว่าจะเป็นด้านรูปทรงและขอบเขตของภาวะหมี (shape and extent) คล้ายคลึงแม้กระทั่งการเคลื่อนไหวของราคาหุ้นรายวัน เค้าบอกว่ามันมีึความใกล้เคียงกันมาก


#ย่อหน้าต่อไปนี้เราว่าคม

ส่วนความแตกต่างหลักๆคือใน crash 1929 หลังจากวันที่เกิดการเทขายที่เป็น climax วันแรก ก้อมีการเทขายระลอก 2 ตามมาในเพียงเวลาไม่กี่วัน ทำให้ตลาดเกิด lower low

ในขณะที่ crash 1987 ไม่เกิดการเทขายระลอก 2 (ตลาดจะไม่เกิด lower low）

โซรอสมองว่าถ้าในอนาคตเกิดวิกฤติขึ้นอีก ตลาดก้อจะไม่เกิด new low และแพทเทรินของการเทขายในช่วงเวลาวิกฤติจะมีึความแตกต่างออกไป (จริงหรือเปล่า ลองตามไปดูที่ crash 2008 หน่อยสิ)

เค้าบอกว่ามันมี divergence bear เพราะผู้กำกับนโยบายพยายามจะทำทุกอย่างที่จะไม่ให้เกิดความผิดพลาดซ้ำเดิม แบบในปี 1929


**
การเกิด crash 1987 นั้นเกิดขึ้นอย่างไม่คาดฝัน ซึ่งก้อเหมือนๆกับ crash 1929 ถึงแม้ว่าผู้คนจะตระหนักถึงความไม่มั่นคงและความไม่มีเสถียรภาพของสภาวะ bull ที่แพร่กระจายไปทั่วโลกในขณะนั้น

ตอนนั้นโซรอสคาดว่าต้องเกิด crash ในญี่ปุ่นก่อนแน่ๆ แต่มันกลับกลายเป็นความผิดพลาดครั้งใหญ่ที่ แสนแพงของเค้า （อ่านในหนังสือ ข้าคือเงินตรา ได้ค่ะ ว่าโซรอสขาดทุนหนักมากจาก Black Monday ประมาณ 200 ล้านเหรียญในวันเดียว แต่ส่วนตัวไม่อินกับเล่มนี้ เพราะเจ้าตัวไม่ได้เขียนเอง เป็นนัก นสพ ที่พยายามไปสัมภาษณ์โซรอส แต่ไม่ได้สัมภาษณ์ เลยไปสัมภาษณ์คนรอบข้างเอง แล้วเอามาเขียนหนังสือโดยไม่ได้รับอนุญาต ที่สำคัญเหตุผลที่ นัก นสพ เขียนถึงวิกฤตินี้ ก้อไม่้เหมือนกับที่โซรอสเขียนใน Alchemy)

**

โซรอสบอกว่า ถ้ามองย้อนกลับไปเพื่อลำดับเหตุการณ์ crash 1987 น่ะมันง่าย ตอนนั้นเกิดภาวะกระทิงเพราะสถาพคล่องมันมีมากมาย แต่จู่ๆเกิดการหดตัวของสถาพคล่อง ที่เป็นต้นตอของวิกฤติ .. ซึ่งเหมือนกับ crash 1929 ที่ก่อนหน้าจะเกิดวิกฤติ ก้อมีภาวะ
bull มาก่อน (อ่านหนังสือ The great bull market in 1920s ของ Robert Robel ที่พี่ชาย มโนภาส เคยแนะนำไว้ด้วยได้ค่ะ)

ตอนนั้นเป็นช่วงหลังสงคราม และเปลี่ยนถ่ายอำนาจจากอังกฤษมาเป็นอเมริกา เพราะอังกฤษเองก้อบอบช้ำจากสงครามมาก และตอนนั้นเงินดอลล่าร์เข้ามามีบทบาทมากในตระกร้าเงินทุนสำรองระหว่างประเทศ แทนเงินปอนด์ของอังกฤษ


แต่ถ้าถามว่าสาเหตุที่ทำให้สภาพคล่องในปี 1987 หายไปคืออะไร โซรอสบอกไม่รู้เหมือนกัน มันยาก ถ้าจะเอาจริงๆ ต้องลงทุนทำวิจัย แต่คำตอบนึงที่โซรอสมั่นใจมากๆ คือ ความพยายามที่จะปกป้องค่าเงินดอลล่าร์เข้ามามีบทบาทพอสมควร (มาตรการโดยละเอียดเขียนอยู่ในหนังสือค่ะ ... มีรีเควสมาให้อธิบาย เลยเพิ่มเติมไว้ในย่อหน้าถัดไปค่ะ) ซึ่งการเข้ามาแทรกแซงของธนาคารกลางนี้ โซรอสเองก้อไม่แน่ใจว่า จะมาช่วยสร้างเสถียรภาพ หรือทำให้เกิดความไร้เสถียรภาพกันแน่

อธิบายเพิ่มเติมเรื่องมาตรการในการพยายามรักษาเสถียรภาพของค่าเงินดอลล่าร์:

โซรอสเล่าว่าช่วง 2-3 เดือนหลังจาก ที่มีการทำข้อตกลง Louvre Accord (ข้อตกลงว่าด้วยการพยายามรักษาเสถียรภาพของ international currency market) ซึ่งไปเซ็นต์กันที่กรุงปารีส ก้อเริ่มมีการพยายามรักษาค่าเงินดอลลาร์ด้วยการเข้าแทรกแซง ด้วยการรักษาระดับอัตราดอกเบี้ยในประเทศ ธนาคารกลางสหรัฐฯ เริ่มเข้าไปดูดเงินดอลลาร์ออกจากระบบ เเต่พวกเค้าพบว่า พวกเค้าต้องดูดเงินออกจากระบบมากกว่าที่คิด พวกเค้าจึงเปลี่ยนแผน ด้วยการยอมปล่อยให้ความแตกต่างของอัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้นจนภาคเอกชนเต็มใจที่จะถือเงินดอลล่าร์เอาไว้ เรียกว่าเป็นการ "แปรรูป" การแทรกแซง


ซึ่งโซรอสบอกว่า ...ไม่รู้ว่าการแทรกแซงครั้งนี้ จะเป็นการช่วยรักษาเสถียรภาพ หรือทำให้เกิดความไม่เสถียรกันแน่ เพราะมันทำให้สภาพคล่องหายไปจากระบบ มันเป็นการผ่องถ่ายเงินจำนวนมหาศาลกลับเข้าสู่หีบเก็บเงินของธนาคารกลาง และพวกเค้าอาจจะไม่สามารถที่จะฉีดเม็ดเงินจำนวนเท่าเดิมกลับเข้าสู่ระบบได้ทัน จึงทำให้นโยบายนี้มีการ lag ของผลลัพธ์ที่ต้องการ

หรืออาจจะเป็นไปได้ว่า ทั้งผู้กำกับนโยบายการเงินของญี่ปุ่นเเละเยอรมันต่างกังวลเรื่องเงินเฟ้อ ที่อาจจะเกิดตามมาหลังจากการแทรกแซง (จึงไม่อยากจะทำอย่างที่อเมริกาต้องการ) และเป็นเพราะความพยายามเหล่านี้ไปสร้างความปั่นป่วนในปริมาณเงิน (Money supply) ในระบบ จนส่งผลกระทบให้อัตราดอกเบี้ยสูงขึ้นทั่วโลก โซรอสบอกว่า สาเหตุหลังนี้มีความเป็นไปได้มากกว่า


**
ใน crash 1987 โซรอสมองว่าการพังทลายของตลาด bond ญี่ปุ่น เป็นลำดับเเรกๆของเหตุการณ์วิกฤติ มีการเก็งกำไรมหาศาลด้วย L position ของ bond futures รอบเดือนกันยา ที่มันไม่สามารถถูก liquidated ได้ พวกที่ hedge ไว้ เลยยอมหมอบ เเละปล่อยให้ bond futures รอบเดือนธันวา collapse

โซรอสมองว่าการ collapse ในตลาด bond ญี่ปุ่นจะลามเข้าไปในตลาดหุ้น ที่มันเกินมูลค่าอยู่แล้วอย่างมาก ยิ่งกว่าตลาดพันธบัตรเสียอีก แต่โซรอสคิดผิด เพราะมีปริมาณเม็ดเงินเก็งกำไร ไหลกลับเข้าไปในตลาดหุ้น เพื่อพยายามชดเชยความเสียหายที่ได้รับมาจากตลาด bond เป็นผลให้ตลาดหุ้นญี่ปุ่นวิ่งทะยานขึ้นไปน้องๆนิวไฮ (สมัยนั้นญี่ปุ่นเอง เป็นมหาอำนาจในการผลิตด้วย สามารถส่งออกไปอเมริกาได้มากมาย ซึ่งในขณะนั้นอเมริกาเองมีความต้องการบริโภคสูงกว่าความสามารถในการผลิตได้เอง)
ส่วนผลกระทบต่อโลกในส่วนที่เหลือนั้นสาหัสกว่านั้น


***
สรุปภาษาไทยเป็นภาษาไทยคือ

-โซรอสมองว่า ถ้าเกิดวิกฤติครั้งถัดๆไปในอนาคต โอกาสที่เกิดการเทขาย ระลอก 2, ระลอก 3 เป็นไปได้ยาก เพราะผู้กำกับนโยบายจะเข้ามาแทรกแซงด้วยการทำอะไรสักอย่าง ทำให้ตลาดไม่เกิด lower low ค่ะ

-ถ้าผู้กำกับนโยบายต้องเลือกมาตรการในการแทรกแซง เค้าจะเลือกใช้มาตรการที่ปกป้องการเกิด recession มากกว่าเลือกใช้มาตรการปกป้องค่าเงินดอลลาร์ค่ะ


หวังว่าจะช่วยเพื่อนๆให้อ่านหนังสือของโซรอสได้เข้าใจมากขึ้นค่ะ

ขอบคุณเพื่อนๆที่เข้ามาอ่านค่ะ

[VALUEKUN]

กระทู้คุณภาพเช่นเดิม ขอบคุณคุณผักกาดครับ

[neuhiran]

ขอบคุณมากครับ

[ดำ]

"...สิ่งเหล่านี้อาจจะทำให้เราเข้าใจว่า ตลาดคาดพัฒนาการที่จะเกิดขึ้นในอนาคตได้อย่างแม่นยำ แต่ในความเป็นจริงเเล้ว มันไม่ใช่เรื่องของความคาดหวังในปัจจุบันที่ตอบสนองต่อเหตุการณ์ (ที่จะเกิด) ในอนาคต แต่มันเป็น เหตุการณ์ในอนาคตต่างหากที่เกิดจากความคาดหวังในปัจจุบัน (อ่านเข้าใจกันมั้ยคะ เราว่าตรงนี้ลึกซึ้ง)..."

นั่นคือเหตุผลที่นักเศรษฐศาสตร์คาดการณ์อนาคตไม่เคยถูกครับ เพราะมันเป็น dynamic ไม่ใช่ static

[ผักกาด]

จากหนังสือ The Crash of 2008 and what it means....


เค้ามองว่า US housing bubble ที่จริงมันเป็นส่วนหนึ่งของวิกฤต วิกฤตที่ลากยาวมาตั้งแต่ วิกฤต dotcom 2000, ตามมาด้วยเหตุการณ์ถล่มตึกแฝด 911, FED เองก็ลดดอกเบี้ยลงมาตลอดจนถึง 1% และคงมันไว้อย่างนั้นจนถึง มิถุนา 2004 มันจึงทำให้ฟองสบู่อสังหาค่อยๆก่อตัวขึ้นในสหรัฐ เพราะต้นทุนการเงินมันถูก คนก็กู้ คนมีเงินก็ไล่แจกให้คนมากู้ ที่จริงแล้วมันก็คล้ายๆกับฟองสบู่อสังหาที่เกิดขึ้นในอังกฤษ ในสเปน ในออสเตรเลีย แต่ฟองสบู่ในประเทศพวกนั้นมันดันแตกก่อน แต่ในสหรัฐ เค้ามีการพัฒนาเครื่องมือทางการเงินใหม่ๆ อย่าง US mortgage securities ขึ้นมาด้วย (จริงๆแล้วเริ่มมีจากยุโรป แต่มาใช้กันมากในสหรัฐ) ทำให้เกิดการลากยาวออกมา

เพราะเมื่อผนวกกับต้นทุนการเงินที่มันถูกมาก ... มีการผ่อนคลายมาตรฐานการกู้เงิน จนกระทั่งหย่อนยาน ถึงขั้นขยายข้อกำหนดพวก LTV จนมีการปล่อยกู้บ้านให้พวก ninja loans ได้ (ย่อมาจาก no income, no job, no asset ค่ะ) รายได้ของพวกบริษัทที่ให้ rating ที่รับจ้างให้ rating US mortgage securities มีสัดส่วนเป็นนิว ไฮ เลยทีเดียว ... ถ้าใครอ่านถึงตรงนี้ แล้วไม่เห็นด้วยว่ามันไม่เกี่ยวกัน แต่มองว่า US housing bubble เป็นปัญหา stand alone ของมันเอง ..โซรอสถือว่าศึกษากลไกการเงินโลกยังไม่มากพอค่ะ

ประเด็นที่อยากจะเอามาบอกตรงนี้คือ โซรอสบอกว่า เรากำลังอยู่ท่ามกลางวิกฤตการเงิน เป็นวิกฤตแบบที่ไม่เคยเห็นมาก่อน นับตั้งแต่ the Great Depression 1930s

โซรอสมองเห็น Super bubble และได้อธิบายที่มาที่ไปของสมมติฐาน Super bubble hypothesis


Super bubble hypothesis ที่เค้ามองว่ามันมีการพัฒนาขึ้นมาตั้งแต่หลังสงครามโลกครั้งที่สอง โซรอสยังมองอีกว่า วิกฤต subprime 2008 เป็นจุด tipping point ของสมมติฐานดังกล่าว (tipping point หมายถึง จุดที่เหตุการณ์ซีรีย์หนึ่งเกิดการเปลี่ยนแปลง และมีนัยสำคัญมากพอที่จะส่งผลให้เกิดการเปลี่ยนขนาดใหญ่ตามมา) ในขณะที่การตอบสนองของผู้กำกับนโยบายมีการเปลี่ยนแปลงไป ด้วยการยอมปล่อยให้ Lehman Brothers ล้มละลาย


.
.

... ตรงนี้เป็นจุดเปลี่ยนสำคัญ เพราะโดยปกติ เมื่อไรก็ตามที่ระบบกำลังใกล้จะล่มสลาย เจ้าหน้าที่ผู้มีอำนาจจะเข้ามาอุ้มทุกครั้ง ผลกระทบของการล่มสลายของ Lehman Brother เกิดตามมาอย่างรุนแรง ทำให้ CDSs (Credit Default Swaps) ร่วงทะลุหลังคาลงมา ... โดนไปถึง AIG ซึ่งในขณะนั้นถือ short position ของ CDSs ไว้มหาศาล และกำลังเผชิญหน้ากับการถูก default จนทำให้ Henry Paulson (ขณะนั้นดำรงตำแหน่ง Treasury Secretary) ต้องยอมกลับลำ กลับเข้ามาอุ้ม AIG เอาไว้

แต่เมื่อกระทบ Lehman Brother ที่ตอนนั้นเป็นตัวหลักใน money market ทำให้กระทบกับ money market funds ไปด้วย และลามมาถึงตลาดหุ้น จน FED ต้องเข้ามาพยุง money market funds ทั้งหมด และสั่งหยุดการซื้อขาย short หุ้น และมีการประกาศ rescue packages ตามออกมา เพื่อช่วยระบบธนาคาร


ที่จริงแล้วโซรอสมองว่า ผู้กำกับนโยบายสามารถปล่อยให้ระบบธนาคารล่มสลายลงได้ แต่เค้าไม่ทำ เพราะอะไร?
โซรอสยังชี้ประเด็นของความอสมมาตรในการถือ short/long positions ของตลาดด้วย ความอสมมาตรที่ผู้เล่นในตลาดอาจจะมองไม่เห็น ความอสมมาตรที่โมเดล หรือสูตรต่างๆ อาจจะไม่เคยใส่ใจ (Long คือการครอบครองหุ้น หรือสินทรัพย์ Short คือการการขายหุ้นหรือสินทรัพย์ที่คนผู้นั้นไม่ได้เป็นเจ้าของ)

โดยทั่วไป
การถือ Long: มักจะมี unlimited potential upside แต่ limited exposure downside
การถือ Short: มักจะมี limited upside แต่ unlimited exposure downside

ทำให้ตรงนี้เกิดความอสมมาตรขึ้นมา เพราะการขาดทุนในขณะที่ถือ long position นั้นจำกัด ทำให้คนที่ถือ position อดทนได้ถ้าขาดทุน แต่สำหรับคนที่ถือ Short นั้นไม่ใช่ ถ้าเค้ามาผิดทาง การขาดทุนมันไม่จำกัด ทำให้เค้าถือต่อไม่ได้ ทีนี้เมื่อเอา conditions นี้เข้ามาใส่ในผลิตภัณฑ์ CDSs ซึ่งเป็นผลิตภัณฑ์ที่เอื้ออำนวยความสะดวกในการ short พันธบัตร (ความสัมพันธ์ให้ไปอ่านในหนังสือค่ะ อธิบายมันจะยาวเกินไป) ซึ่งตลาด CDSs จะมีกลไกการทำงานของ risk-reward ที่ตรงกันข้ามกับการถือหุ้น .... นั่นคือ


การ short bond ด้วยการซื้อสัญญา CDSs : จะช่วยจำกัดความเสี่ยง โดยที่ทำกำไรได้อย่าง unlimit
แต่การขายสัญญา CDSs: จะก่อให้เกิดผล ในทิศทางตรงกันข้าม คือทำกำไรได้จำกัด แต่มีความเสี่ยงอย่าง unlimit



เมื่อเกิดความอสมมาตรแบบนี้ จึงเกิดแรงจูงใจให้คนเทรดถือฝั่ง short มากกว่า .. ส่งผลให้เกิดแรงกดดันไปที่ underlying asset ซึ่งก็คือพันธบัตร (ตรงนี้ยากเกินความสามารถเราที่จะอธิบายละ) หลังจากนั้น Theory of Reflexivity จะเข้ามาทำงาน เมื่อเกิดการ mispricing ของราคาและความคาดหวัง จึงก่อให้เกิดโศกนาฎกรรมกับ Lehman Brothers และ AIG
。

。
。

[Bird.Songwut]

ขอบคุณครับ ชอบครับ