Corner/ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

[Thai VI Article]

บ่อยครั้งในตลาดหุ้นจะมีหุ้นบางตัวที่ราคาวิ่งขึ้นไปสูงลิ่ว “เกินพื้นฐาน” ไปมากโดยที่หา “เหตุผล” ไม่ได้ หุ้นที่มี PE เป็น 50 หรือ 100 เท่า และค่า PB สูง 5 หรือ 10 เท่านั้น โดยปกติก็จะต้องเป็น “Super Stock” นั่นคือ มันควรที่จะมีคุณสมบัติทางธุรกิจดีเยี่ยม มีความได้เปรียบในการแข่งขันที่ยั่งยืนเหนือกว่าคู่แข่ง มีกำไรดี มีการเติบโต มีฐานะทางการเงินดี มีผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้นสูง และอื่น ๆ อีกมาก หรือไม่อย่างนั้นหุ้นก็อาจจะต้องเป็นกิจการที่กำลัง “ฟื้นตัว” จากภาวะวิกฤติและกำไรอาจจะยังไม่มาแต่เห็นได้ชัดว่ากำไรจะโตก้าวกระโดดในไม่ช้า แต่หุ้นแบบนี้ก็จะต้องมี Market Cap. หรือมูลค่าตลาดที่ต่ำเมื่อเทียบกับขนาดของธุรกิจของบริษัทวัดจากยอดขายและเปรียบเทียบกับบริษัทที่อยู่ในอุตสาหกรรมเดียวกัน

หุ้นที่มีราคาแพงมากโดยที่ไม่ได้เป็นหุ้นซุปเปอร์สต็อกหรือไม่ได้เป็นหุ้นที่กำลังฟื้นตัว และที่สำคัญเมื่อเปรียบเทียบกับหุ้นที่อยู่ในอุตสาหกรรมหรือธุรกิจเดียวกันที่มีคุณสมบัติดีกว่า มีความได้เปรียบในการแข่งขันเหนือกว่า มียอดขายและกำไรสูงกว่าและมีฐานะทางการเงินแข็งแกร่งกว่า แต่หุ้นกลับมีราคาแพงกว่าและบ่อยครั้งมีมูลค่าตลาดของหุ้น หรือ Market Cap. สูงกว่านั้น คำอธิบายก็มักจะออกมาว่าเป็นเพราะนักลงทุนคาดว่าบริษัทจะ “โตเร็วกว่า” แต่ถ้าดูจริง ๆ ก็จะพบว่ามันก็คงไม่โตเร็วนัก และถึงโตเร็วกว่าบ้าง แต่มันก็คงจะไม่เท่าคู่แข่งที่โตกว่ามากในเวลาอันสั้น ดูอย่างไรมันก็อธิบายไม่ได้ว่าราคามันสูงขนาดนั้นได้อย่างไรมองในแง่ของ “พื้นฐาน” และนั่นก็นำมาสู่เรื่องของการ “เก็งกำไร” และการ “ปั่นหุ้น” แต่ในบางกรณีเราก็ไม่มั่นใจนักว่ามันคืออะไร ตัวอย่างที่ชัดเจนเมื่อเร็ว ๆ นี้ก็คือการที่หุ้นของแบ้งค์ขนาดกลางตัวหนึ่งมีราคาและมูลค่าหุ้นสูงขึ้นมาเท่าหรือใหญ่กว่าแบ้งค์ขนาดใหญ่บางตัว หรือหุ้นของบริษัทเช่าซื้อบางตัวที่ใหญ่กว่าหุ้นของแบ้งค์เล็กที่ทำเช่าซื้อเป็นหลักและยังมีธุรกิจอื่นอีกหลายอย่างที่ใหญ่กว่าบริษัทเช่าซื้อมาก

ทฤษฎีของผมก็คือ หุ้นที่มีราคาสูงลิ่วโดยที่เหตุผลไม่รองรับเท่าที่ควรนั้น อาจจะมาจากสิ่งที่เรียกกันในแวดวงของนักลงทุนว่าหุ้นตัวนั้น ถูก “Corner” หรือแปลเป็นไทยว่าหลักทรัพย์ถูก “ต้อนเข้ามุม” ซึ่งความหมายหรือคำจำกัดความก็คือ คนที่ Corner หรือต้อนหุ้นเข้ามุมก็คือคนที่ควบคุมจำนวนหุ้นหรือหลักทรัพย์หรือโภคภัณฑ์ไว้มากพอที่จะทำให้สามารถปั่นหรือกำหนดราคาหุ้นหรือหลักทรัพย์หรือโภคภัณฑ์นั้นได้ พูดง่าย ๆ ถ้าหุ้นถูกต้อนเข้ามุมแล้ว เราแทบจะทำให้ราคามันขึ้นไปได้สูงลิ่ว อาจจะเป็น 10 เท่าได้ในเวลาอันสั้นโดยที่พื้นฐานของกิจการไม่ได้มีอะไรที่จะสนับสนุนราคาหรือมูลค่าหุ้นขนาดนั้น

ประวัติศาสตร์ของการทำ Corner ที่ค่อนข้างจะ “บันลือโลก” ก็คือการทำ Corner ตลาดของแร่เงินของพี่น้องตระกูล Hunt ที่พยายามกวาดซื้อแร่เงินในตลาดโลกในช่วงปลายทศวรรษ 1970 ถึงต้น 1980 ซึ่งทำให้แร่เงินมีราคาเพิ่มขึ้นจาก 11 เหรียญต่อออนซ์เป็น 50 เหรียญต่อออนซ์ อย่างไรก็ตาม สุดท้ายราคาแร่เงินก็ตกกลับไปสู่ราคาที่ต่ำกว่า 11 เหรียญภายในเวลา 2 เดือนอันเป็นผลจากการที่มีการเปลี่ยนแปลงกฎการใช้มาร์จินในการซื้อขายโภคภัณฑ์ของตลาด ทำให้พี่น้องตระกูล Hunt ต้องล้มละลาย หลังจากนั้นก็ยังมีกรณีของการ Corner ตลาดทองแดงและโภคภัณฑ์อื่น ๆ รวมถึงการ Corner ตัวหุ้นในหลาย ๆ ประเทศโดยเฉพาะที่เป็นตัวใหญ่และเป็นที่สนใจของสังคม กรณีหนึ่งที่ดังมากก็คือการ Corner หุ้นโฟล์กสวาเกนในปี 2008 โดยบริษัท Porsche หรือที่บ้านเราเรียกปอร์เช่ ซึ่งทำให้หุ้นโฟล์กกลายเป็นบริษัทที่มีมูลค่าสูงที่สุดในโลกในเวลาสั้น ๆ แต่ดีลนั้นก็ไม่สำเร็จและทำให้ Adolf Merckle นักธุรกิจที่ร่ำรวยที่สุดในอุตสาหกรรมคนหนึ่งของเยอรมันต้องฆ่าตัวตายเนื่องจากไปชอร์ตหุ้นโฟล์กไว้มากและต้องขาดทุนมหาศาลเมื่อราคาหุ้นวิ่งขึ้นไปมาก

การ Corner หุ้นตัวเล็ก ๆ นั้น แน่นอน คงไม่เป็นข่าวหรือมีประวัติศาสตร์ให้เราศึกษา แต่จากประสบการณ์ที่ผมพบในตลาดหุ้นไทยมานานนั้น ผมคิดว่าการทำ Corner หรือ “ต้อน” หุ้นตัวเล็ก ๆ หรือหุ้นที่มี Free Float หรือหุ้นหมุนเวียนในตลาดน้อยแม้ว่าหุ้นอาจจะมีขนาดใหญ่ น่าจะมีการทำกันอยู่เรื่อย ๆ โดยเฉพาะในช่วงที่ตลาดหุ้นสดใสเป็นตลาดหุ้นกระทิงที่นักลงทุนโดยเฉพาะรายย่อยสนใจการเล่นหุ้นในตลาดมากเป็นพิเศษ ผมลองคำนวณคร่าว ๆ หลายครั้งก็พบว่าจำนวนหุ้นที่หมุนเวียนในตลาดของหุ้นตัวเล็กหรือมีหุ้นหมุนเวียนในตลาดต่ำนั้น บางทีเงินเพียงไม่กี่ร้อยล้านบาทก็สามารถ Corner หุ้นได้อย่างสบายมาก และเมื่อคิดถึงขนาดของพอร์ตของนักเล่นหุ้นส่วนบุคคลที่มีขนาดใหญ่ขึ้นเรื่อย ๆ กอร์ปกับการที่สามารถใช้มาร์จินซื้อหุ้นได้อีกเท่าตัว รวมถึงการที่อาจจะมีการ “เล่นกันเป็นทีม” ของนักลงทุนหลายราย การ Corner หุ้นในตลาดหลักทรัพย์ไทยจึงน่าจะทำได้ง่ายและน่าจะมีการทำกันไม่น้อย หลักฐานก็คือ หุ้นตัวเล็กที่มี Free Float ต่ำจำนวนมากมีค่า PE เป็นหลายสิบถึงร้อยเท่าและมี PB ที่สูงลิ่วทั้ง ๆ ที่กิจการไม่ได้โดดเด่นอะไรนัก

กลยุทธ์ Corner หุ้นนั้น ผมคิดว่าในช่วงที่ผ่านมาโดยเฉพาะหลังวิกฤติแฮมเบอร์เกอร์ในปี 2008 ได้ทำเงินให้กับนักเล่นหุ้นจำนวนมาก หลายคนกลายเป็นเศรษฐีตั้งแต่อายุยังน้อย เหตุผลที่ประสบความสำเร็จนั้น แน่นอน ส่วนที่สำคัญส่วนหนึ่งก็คือภาวะตลาดหุ้นที่สดใสและการที่คนไทยที่มีเงินเหลือไม่มีช่องทางการลงทุนที่ดีกว่าจึงนำมาลงทุนในตลาดหุ้น แต่หุ้นที่ถูก Corner นั้น ในที่สุดก็จะมีมูลค่าและราคาสูงตลอดไปไม่ได้และวันหนึ่งจะต้องตกลงมามาก และนั่นคือวันที่จะต้องมีคนเสียหายขาดทุนหนัก บางครั้งก็คือคนที่ทำ Corner เสียเองอย่างที่เกิดขึ้นเป็นครั้งคราวในประวัติศาสตร์

ประเด็นน่าสนใจอีกเรื่องหนึ่งก็คือ การทำ Corner นั้น ผิดกฎหมายไทยหรือไม่? ผมคงไม่สามารถตอบได้เนื่องจากไม่ใช่นักกฎหมาย สิ่งที่ผมรู้ก็คือ การที่จะจับหรือฟ้องร้องคนที่ทำ Corner นั้น ผมคิดว่ายากมาก ประเด็นก็คือ ทุกคนมีสิทธิที่จะซื้อหุ้นในตลาดโดยไม่ต้องมีหน้าที่อะไรยกเว้นซื้อเกิน 25% ของหุ้นทั้งหมดที่จะต้องทำคำเสนอซื้อหุ้นทั้งหมด แต่ข้อเท็จจริงก็คือหุ้นที่อยู่ในตลาดหรือ Free Float จริง ๆ นั้นมักจะมีไม่ถึง 25% ด้วยซ้ำ สิ่งที่ต้องทำเมื่อซื้อถึง 5% ก็แค่รายงาน แต่นี่ก็ไม่ใช่ข้อเสียอะไร เพราะนั่นมักจะเป็นการ “ส่งสัญญาณที่ดี” ในการที่จะทำให้ราคาหุ้นวิ่งขึ้น ดังนั้น เรื่องของ Corner นั้น ผมคิดว่าเกิดขึ้นกับหุ้นจำนวนมากและไม่มีใครจะทำอะไรได้มากนักตราบที่หุ้นในตลาดยังมีขนาดเล็กมากอยู่ ในบางครั้งหุ้นนั้นก็อาจจะถูก Corner โดยไม่มี “เจ้ามือ” ก็เป็นไปได้แต่เป็นผลการกระทำ “ร่วม” ของนักลงทุนหลาย ๆ คนที่อาจจะรู้จักกันดีหรือบางทีก็อาจจะไม่รู้จักด้วยซ้ำ แต่หุ้นขึ้น ทุกฝ่ายก็มีความสุข ส่วนการขายหุ้นเมื่อหุ้นมีราคาสูงขึ้นไปมากนั้นเองก็ไม่มีกฎอะไรที่จะห้ามหรือเป็นความผิด ดังนั้น คนที่ทำ Corner นั้น ผมก็ยังนึกไม่ออกว่าจะผิดอย่างไรถ้าเขาจะทยอยขายหุ้นออกไปจนหมดและทำกำไรมหาศาลตราบที่ยังมีคนซื้อหุ้นอยู่

หน้าที่ของ Value Investor เองนั้น ผมคิดว่าเราไม่ควรเข้าไปร่วมวงทำหรือก่อให้เกิด Corner ในหุ้นแต่ละตัว เพราะราคาที่ไม่ใช่ “ธรรมชาติ” นั้น ในที่สุดก็ต้องลงมา การทำนายหรือคาดการณ์ว่ามันกำลังขึ้นหรือลงเป็นเรื่องที่ยาก เช่นเดียวกับการอดทนไม่ตอบสนองต่อความยั่วเย้าของราคาหุ้นที่กำลังถูกต้อนเข้ามุม นี่ก็เป็นบททดสอบ VI ที่สำคัญอีกข้อหนึ่งว่า เราจะเป็น VI ได้แค่ไหน?

[opengn]

ขอบคุณครับ

[TinnakornPh]

ขอบคุณครับ

[shumbrotta]

ขอบคุณครับผม